В последнее время часто получаем вопросы относительно двух отечественных металлургических гигантов – «Норникеля» (GMKN RX) и РУСАЛа (RUAL RX). 

Каков наш взгляд на их перспективы? Каковы сегодня ключевые риски? 

▪️Триггеры 

1️⃣ Цены на ключевых рынках. Стоимость алюминия на фоне зеленой повестки и геополитической напряженности могут вырасти еще выше. Bloomberg дает консенсус средней цены на 2022 г. выше $3000 за тонну и это, возможно, консервативный прогноз. Плюс вследствие логистического кризиса, который продолжается, на рынке могут возникать дисбалансы, приводящие к дефициту. 

2️⃣ То же самое касается и рынка меди и никеля в контексте ГМК. Так, никель растет быстрее других на волне интереса ко всем «батарейным» металлам. Электромобили быстрее ожиданий завоевывают популярность и у потребителей, и у производителей, и у инвесторов. Поэтому дефицит никеля начинает ощущаться уже сейчас, а не в когда-то в будущем. Медь пока отстает, но в любой момент может наверстать упущенное, особенно на фоне снижения запасов на LME.

Кроме того, отметим один общий для всех металлов позитивный фактор. Китай снова смягчает монетарную политику. Это традиционно хорошо для металлов, причем не только цветных. При этом медь всегда выступает одним из главным бенефициаров.

3️⃣ Сильная фундаментальная картина и недооценка по мультипликаторам. По консенсусу Bloomberg, выручка РУСАЛа в 2021 г. выросла на 38%, а в 2022 г. увеличится еще на 15%. При этом компания имеет самую высокую за последние годы операционную рентабельность (около 25%) и снижает долговую нагрузку. Так, если в 2019 г. Net debt/EBITDA составлял около 6,5х, то на конец 2021 г. снизился до 1,5х. Свою роль сыграл и рост EBITDA, увеличение объема денежных средств на балансе.

По ГМК в целом картина схожая, хотя темпы роста выручки в 2021-2022 г. несколько ниже: 15% и 2% соответственно. При этом компания имеет одну из самых высоких в секторе EBITDA margin (на уровне 60%), генерирует высокий денежный поток и имеет комфортную долговую нагрузку. 

Компании при этом выглядят экстремально недооцененными по сравнению с аналогами. Так, по форвардному P/E «Норникель» сегодня стоит около 6,1х (13,0х в среднем по сектору), РУСАЛ – около 3,7х (около 10,5х в среднем по сектору).

▪️Риски 

1️⃣ Прежде всего, геополитика. Обе компании входят в число важнейших для российской экономики и новые санкции стран Запада вполне могут быть обращены против них.

2️⃣ В 2022 г. заканчивается срок акционерного соглашения между РУСАЛ и ГМК. Как будут проходить переговоры по поводу нового? Пока неизвестно, и это фактор неопределенности. Стороны уже конфликтовали ранее, и нельзя исключать повторения истории. При подобном сценарии это определенно будет оказывать давление на котировки.

3️⃣ Возможное снижение дивидендов «Норникеля». Менеджмент и владельцы компании давно не скрывают своего желания снизить выплаты. Однако в рамках действующего пока АС без согласия РУСАЛа это было сделать невозможно. А РУСАЛу это нужно меньше всего, поскольку из дивидендов ГМК компания обслуживает свои обязательства. Вместе с тем, как будет прописана схема выплаты дивидендов в новом соглашении – пока неизвестно.

Обе истории выглядят качественно в фундаментальном плане и недооцененными по мультипликаторам. Как правило, такое сочетание однозначно дает повод обратить на эти бумаги самое пристальное внимание.  Однако и риски, безусловно, есть. Тем не менее, в долгосрочной перспективе, по нашему мнению, компании выглядят в любом случае привлекательно.

О других интересных идеях из сектора металлов и добычи, которые мы считаем перспективными в 2022 году, очень детально говорили на нашем вебинаре.

На днях мы публиковали материал о компании «Европейский Медицинский Центр» (GEMC RX) и сравнивали их операционные результаты с данными «Мать и дитя» (MDMG RX). Сегодня мы хотели бы познакомить читателей канала с выкладками сравнительного анализа, который мы провели применительно к акциям «ЕМС».

Для сравнения мы подобрали компании из сектора частной медицины  с развивающихся и развитых рынков, обладающие схожим профилем услуг. Мы использовали традиционные рыночные мультипликаторы EV/EBITDA и P/E.

Мультипликатор P/S на наш взгляд для этого сравнения неуместен, т.к. преимущественно используется для сравнения «убыточных» компаний, которые еще не «вышли в прибыль». А оба наших «пациента» по показателю прибыли заметно выделяются на общем фоне.  

Результаты анализа представлены в таблице ниже. Отметим, что для анализа мы использовали консенсус-прогноз крупных инвестиционных банков по ключевым показателям «ЕМС» на 2021 г. – EBITDA и чистой прибыли.

В первую очередь бросается в глаза тот факт, что «ЕМС» торгуется с премией к «Мать и дитя». Иными словами, сегодня рынок оценивает компанию дороже своего российского конкурента. И это, на наш взгляд, вполне объяснимо. Прежде всего, дисконт MDMG по отношению к ЕМС объясняется более высокой ликвидностью в «стакане» у последней. Объемы торгов там существенно выше. Но есть и другие причины.

Рентабельность EMC по EBITDA значительно выше, дивидендная политика предполагает выплату до 100% чистой прибыли, что позволяет инвесторам рассчитывать на значительно более высокую дивидендную доходность. Казалось бы, компании работают на одном рынке, но в чём же причины такой разницы в рентабельности? Почти всегда – это результат более эффективного управления.

Здесь у ЕМС, на наш взгляд, есть определенные преимущества. 

Во-первых, профессиональная команда менеджеров, высокие стандарты корпоративного управления, контроль над расходами, взвешенный подход к выбору проектов для инвестирования – совокупность этих факторов является в данном случае определяющей. Как результат – самая высокая рентабельность по EBITDA в секторе (около 41%).

Во-вторых, ЕМС работает на более динамичном и стабильном рынке. Средняя продолжительность жизни увеличивается, а с ней возрастает и риск проявления различных заболеваний. Для «Мать и дитя» основным рынком является женское здоровье и педиатрия, а рождаемость последние годы постоянно снижается, что делает этот рынок менее динамичным.

В-третьих, EMC устанавливает цены, а значит и получает выручку в евро, что делает бумаги компании защитным инструментом против рублёвой инфляции и в случае резких скачков курса. А это актуально для российских инвесторов. При этом большая часть расходов компании номинирована в рублях, что положительно отражается на рентабельности в случае очередной девальвации рубля.

Есть у бизнесов и другие отличия, о которых мы писали недавно. Например, «Мать и дитя» делает более сильный акцент на направление COVID-19, которое, как мы все надеемся, в обозримом будущем постепенно начнет терять актуальность. Кроме того, компании находятся на разных циклах инвестирования. «ЕМС» практически закончила активную фазу в данном контексте, следовательно, может больше средств выделять на дивиденды.

Но отойдем от российского рынка и поговорим о том, как иностранные инвесторы оценивают частные медицинские компании в своих странах. Прежде всего, нас интересуют развивающиеся рынки, т.к. компании находятся также на этапе развития и роста. Так, например, дисконт по EV/EBITDA и P/E к компаниям с emerging markets составляет 144% и 191%. В качестве аналогов мы использовали данные достаточно крупных компаний, таких как бразильская Rede D`Or Sao Luiz или, например, шведская Medicover. Правда, при этом, по нашему мнению, стоит учитывать некоторый дисконт, отражающий страновой риск.

Что имеем в итоге? Премия, с которой торгуется «ЕМС» по отношению к «Мать и дитя», не должна смущать из-за существенных различий в специфике бизнеса компаний, несмотря на единое направление. Гораздо более важен дисконт по отношению к компаниям развивающихся рынков. Он представляет собой существенную величину, которую можно рассматривать, как потенциал роста для акций «ЕМС».

Много вопросов по акциям Новороссийского морского порта. Почему акции ускоренно снижаются во второй декаде ноября? 

Все очень просто. Акции были исключены из индекса MSCI Russia Small Cap. Именно это, а также в целом негативный рынок, стали причиной падения котировок в некоторые дни. При этом компания остается весьма интересной идеей с невысокой оценкой, около 6 по EV/EBITDA и 5,6 по P/CASH FLOW. По сравнению с прямым аналогом – Global Ports – у компании нет дисконта. Global Ports торгуется по EV/EBITDA на уровне 5,7и P/CASH FLOW примерно 4,7. Обе компании выглядят весьма недорого. 

Учитывая, что во второй половине 2021 года грузооборот продолжит восстанавливаться, мы ожидаем сильных результатов от НМТП. Далее – возможен возврат к выплатам высоких дивидендов. Это, конечно, не факт, но есть высокая вероятность. Все эти драйверы могут привести к тому, что цена акций вырастет. 

Обдумываем возможность увеличения позиции в сервисе по подписке.

Очередной сезон отчётности подходит к концу, и мы получаем вопросы о том или ином секторе. В частности, о секторе частной медицины, который с недавних пор на Московской бирже представлен уже двумя игроками – к компании «Мать и дитя» (MDMG RX) присоединился новый эмитент, Европейский Медицинский Центр (GEMC RX). Обе компании быстро растут и платят дивиденды. 

Сам по себе сектор частной медицины имеет, по нашим оценкам, огромный потенциал. В 2020 г. весь рынок медицинских услуг в РФ составил 4,8 трлн руб. (48,6 млрд евро). При этом ключевой триггер – участие государства, которое способствует развитию частного сектора и приходу новых игроков (ставка налога на прибыль для частных клиник сегодня составляет 0%).

Компании опубликовали операционные результаты и выручку за 9 месяцев 2021 года. Мы сравнили ЕМС и «Мать и дитя», хотя бизнес у компаний разный. Так, ЕМС – работает по полному спектру медицинских специализаций в премиальном сегменте, «Мать и Дитя» фокусируется на акушерстве и гинекологии.

ЕМС раскрыл динамику следующих показателей:

▪️Количество поликлинических визитов выросло на 18% год к году и составило около 440,5 тыс.

▪️Число госпитализаций в стационар увеличилось на 49% до 16 433 человек.

▪️Скорректированная консолидированная выручка в годовом выражении выросла на 16,5% до 206 млн евро. При этом в перерасчете на рубли выручка выросла примерно на 30%.

▪️Выручка от услуг поликлиники показала рост на 18% год к году, а по стационару top line увеличилась на 20%.

Если углубиться в цифры, EMC, как мы уже отмечали ранее, выглядит предпочтительнее. Почему?

1️⃣ Исключая категорию «Другая выручка», видно, что рост «Мать и Дитя» выше только по направлению «Койко-дни», отражающему выручку от госпитализаций. При этом выручка по этому направлению за 9 месяцев 2020 года в 1,5 раза ниже, чем у EMC, что добавляет определённый эффект «низкой базы». Почему так происходит? «Мать и дитя» делают упор на COVID-19 и открывают специализированные инфекционные больницы. Поэтому у них рост койко-дней составил около 45% год к году, а выручки на 85%. И на наш взгляд это несёт в себе риски, поскольку рано или поздно пандемия пойдет на спад и заполняемость подобных центров будет под большим вопросом.

2️⃣ ЕМС сформировал свой центр компетенций в Москве, а «МиД» делают ставку на развитие в регионах. Здесь у ЕМС явное преимущество, поскольку в регионах рентабельность продаж ниже, чем в столице и, скорее всего, по этой причине «МиД» не показывает отдельно результаты по регионам. Разница в рентабельности по EBITDA хорошо заметна по финансовой отчётности компаний за 2020 год и первое полугодие 2021 и достигает 10%, что выский уровень. Честно говоря, в мире практически нет компаний в этом секторе, которые демонстрировали бы рентабельность выше, чем у ЕМС.

3️⃣ ЕМС и «МиД» находятся на разных циклах инвестирования. Если ЕМС практически закончила активную фазу вложений в активы, то «Мать и дитя» продолжает инвестировать в развитие, делая ставку на инфекционные больницы. При этом на существующей базе активов EMC демонстрирует сопоставимые темпы роста.

Выводы. По нашему мнению, ЕМС более привлекательна для долгосрочного инвестора, в том числе и как дивидендная история. Так, по данным Bloomberg, 12-месячная дивидендная доходность акций GEMC составляет около 7% (без учёта промежуточных дивидендов за первое полугодие 2021 года, которые компания обещала выплатить в декабре), а «МиД» – около 4%. Интересный факт для инвесторов: расписки ЕМС являются своего рода дополнительным хеджем за счет деноминированной в евро бизнес-модели и валютных дивидендных выплат.

На самом деле, ситуация довольно любопытная, поскольку данный сектор для РФ – достаточно узкий. В контексте сильных операционных результатов ЕМС есть повод рассмотреть сектор более подробно, а также сравнить его с зарубежными аналогами. В ближайшее время мы подготовим соответствующий обзор и опубликуем его в канале.

Раз уж мы сегодня коснулись темы нефти, то нельзя обойти вниманием новости от Royal Dutch Shell.

Royal Dutch Shell (RDSA) решила трансформировать свою англо-голландскую структуру и окончательно переместиться в Лондон. Озвученные в понедельник планы предполагают, что компания откажется от приставки Royal Dutch, а налоговое резидентство будет полностью перенесено в Великобританию. Идентичная история в прошлом году произошла с Unilever (другой англо-голландской компанией), которая также приняла решение перенести штаб-квартиру в Лондон.

Главные реформы Shell коснутся прежде всего акций компании. Компания обещает увеличить доходность и для этого отменить существующую двухклассовую структуру акций. Согласно договоренностям, (заключенным с 2005 года), нефтяная компания владеет акциями класса A, которые облагаются голландским налогом и акциями B, которые не облагаются. На практике такая ситуация означает, что компания может выкупить только акции класса B, ограничив размер пула. Компания заявила, что новая договоренность позволит ей ускорить обратный выкуп акций, создав для них более крупный пул акций. Согласно последним оценкам, различные акции класса А и В ограничивают выкуп акций до $2,5 млрд в квартал.

Очевидно, компания не забыла и судебный процесс в Гааге в мае этого года. Тогда суд постановил, что Shell должна сократить выбросы CO2 на 45% к 2030 году. Вряд ли компания хотела бы и дальше воевать с экологами. К тому же компания недовольна и официальными властями в Голландии, которые постепенно закрывают (из-за землетрясений) огромное месторождение природного газа около Гронингена, управляемое совместным предприятием Shell и Exxon Mobil (XOM).

Что это все означает для нас, инвесторов? Прежде всего, дополнительная программа выкупа акций поможет Shell и дальше расти на бирже. Неудивительно, что на вчерашних торгах акции Shell на этих новостях подросли почти на 2%. Хорошая возможность сравнить компанию с другими европейскими конкурентами.

Посмотрим на цифры.

Shell (RDSA)

P/E 9,8

P/S 0.8

EV/EBITDA 5

Debt/EBITDA 2

BP (BP)

P/E 14,2

P/S 0,7

EV/EBITDA 6

Debt/EBITDA 3

Total (TTE)

P/E 7,2

P/S 0,8

EV/EBITDA 4,9

Debt/EBITDA 1,9

По мультипликаторам компании во многом схожи друг с другом; именно поэтому высокая доходность могла бы помочь Shell привлечь новых инвесторов. Финал этой истории станет понятен 10 декабря, когда акционеры проголосуют за предложенные изменения.

По правде говоря, более существенно на котировки нефтяников сегодня могут повлиять не переезды или какие-то корпоративные события, а движения нефтяных котировок и некие послабления в области «зеленой» тематики.  

Сегодня нефтяные компании смотрятся в Золушками на балу всеобщего поклонения новой «зеленой» религии. Денег им стараются не давать. На балы – с  большой охотой – не зовут. Но исполнять обязанности по дому – извольте. И не дай Бог не исполнят… Аж слеза пробивает. 

Ну ничего! Когда будет 120, тыква может превратиться и в карету. Или наоборот. Если нефтяников, как Чубайса у нас, объявят во всем виноватыми… Шоу, короче.

С неожиданными проблемами столкнулись американские фермеры.

На этот раз причиной бед стал не злободневный кризис поставок, а банальная забастовка. Еще 14 октября десять тысяч рабочих John Deere (DE), крупнейшего производителя сельскохозяйственной техники, объявили об отказе работать. 

С тех пор прошел целый месяц, и цены на с/х технику резко пошли вверх. Так, индекс Machinery Pete Used Values Index, который измеряет стоимость подержанного сельскохозяйственного оборудования, подскочил до показателя 9,5. Последний раз похожее значение фиксировалось в начале прошлого десятилетия, когда вся индустрия выходила из экономического кризиса. За первые же девять месяцев 2021 г. индекс вырос на 22%. Фактически, под ударом оказалась не компания John Deere (акции предприятия подросли на 8% за время забастовки), а обычные фермеры. 

Ситуацией наверняка попробуют воспользоваться остальные конкуренты на рынке производства с/х товаров. Тут можно выделить ещё две компании: AGCO Corporation (AGCO) и CNH Industrial (CNHI).

AGCO

P/E 14,2

P/S 0,9

EV/EBITDA 8,5

Debt/EBITDA 1,35

CNHI

P/E 11,3

P/S 0,8

EV/EBITDA 5

Debt/EBITDA 4,7

Обе компании выглядят привлекательно по мультипликаторам. Ну а забастовка на John Deere может привлечь внимание инвесторов к сектору, который отставал от рынка последние 6 месяцев.

Тем не менее, кейс John Deere показывает, что забастовки в США становятся модным трендом – с начала октября бастуют работники Kellog (K). Если так пойдёт дальше, то наряду с перебоями в цепочках поставок они станут еще одним инфляционным фактором. 

Со всеми вытекающими. Тем более, что причиной забастовок, как правило, являются требования повышения оплаты труда.

Взрыв на НЛМК: комбинат работает в штатном режиме.

В воскресенье появилась новость о том, что на основной производственной площадке НЛМК (NLMK RX) в Липецке произошел взрыв с последующим возгоранием. Пострадал один человек но, к счастью, его жизни на текущий момент ничего не угрожает. По крайней мере, так пишут СМИ. 

Повлияет ли инцидент на бизнесе НЛМК? Как сегодня утром сообщили представители компании, «взрыв и пожар не повлияли на производственный процесс». Подробности такие: «14 ноября в 21:30 на угольном складе произошел хлопок с последующим возгоранием конвейера, которое было ликвидировано в течение 15 минут». Судя по всему, обошлось малой кровью. 

Инцидент неприятный, но это повод вспомнить про НЛМК. В целом мы позитивно смотрим на компанию, как на долгосрочную инвестиционную историю. Сильная фундаментальная картина, высокие дивиденды (12-месячная доходность около 15%, по данным Bloomberg), недооцененность по мультипликаторам (форвардный P/E 4,2х против 6,5х в среднем по глобальному сектору). 

Впрочем, подобное (с небольшими оговорками) можно рассказать про каждую российскую сталелитейную компанию, будь то НЛМК, ММК, «Северсталь» или Evraz. 

В настоящее время, в соответствии с сезонными факторами, цены на сталь в РФ несколько снизились. Так, цена FOB (Черное море) на горячекатаный прокат с пиковых значений на уровне $900 за тонну упала до $850. Соответственно, и котировки наших металлургов немного скорректировались. В частности, тот же НЛМК потерял с начала сентября около 12%.

Интересны ли акции НМЛК прямо сейчас? Или есть смысл немного подождать более низких уровней? Ответа на этот вопрос не знает никто. Однако стоит упомянуть про основной риск: за последний год цены на сталь были в среднем в 2 раза выше, чем в последние 5 лет. Есть шанс, что в дальнейшем стоимость стали будет корректироваться. Насколько? Сегодня сказать сложно, особенно учитывая недавний рост цен на энергоносители, которые формируют существенную часть себестоимости производства стали.

Нынешний кризис в США, связанный с нехваткой рабочих рук и проблемами с логистикой, помог увеличить продажи робототехники. 

Общий объём продаж сектора за 9 месяцев составит $1.48 млрд, превысив предыдущий рекорд (2017 года) в $1,47 млрд. При этом рост – не за счёт автомобильного сектора. Например, в третьем квартале компании заказали 9928 роботов, из которых 6302 были заказаны не для автомобильной промышленности. Тут главный драйвер роста – металлурги, которые заказали в три раза больше подобной техники, чем в среднем за прошлые годы. За ними – лёгкая/пищевая промышленность (рост на 40%) и производители полупроводников (рост на 26%). Такой рост вполне объясним, если вспомнить, что автомобильный сектор остановил производство из-за нехватки чипов, а цены на металл резко пошли вверх. 

Главными игроками на этом рынке являются японские FANUC Robotics (FANUY), Yaskawa Electric (YASKY), швейцарская ABB (ABB) американская Omron Adept Technologies (OMRNY). 

Посмотрим на цифры.

FANUC

P/E 27,6

P/S 6,9

EV/EBITDA 18,6

Debt/EBITDA 0,01

YASKAWA Electric

P/E 31,1

P/S 3,1

EV/EBITDA 18,6

Debt/EBITDA 0,9

ABB

P/E 23,1

P/S 2,4

EV/EBITDA 15

Debt/EBITDA 1,52

У японских производителей, в отличие от швейцарской ABB, почти нет долговых обязательств. 

При этом не стоит забывать и про других больших игроков, которые присутствуют не только в секторе робототехники. Так, Amazon вкладывает средства в разработку своих технологий в робототехнике. Компания несколько недель назад открыла собственный завод Amazon Robotics в штате Массачусетс.

Очевидно, рост этого сектора продолжится. По прогнозам, рынок промышленных роботов вырастет до $42.29 млрд к 2026 году.

❗️Важно. Надо понимать, что бумаги сектора не дешевы. В их ценах сегодня – так или иначе – зашит и будущий рост бизнеса. Хороший рост бумаг продолжится, если темпы роста отрасли будут существенно превосходить ожидания. Это необходимо понимать для корректной оценки перспектив движения цен акций.

АЛРОСА (ALRS RX) в 3 квартале 2021 г. увеличила EBITDA на 24% г/г до 34,6 млрд руб. Показатель также оказался немного выше консенсус-прогноза (33,5 млрд руб.). Компания повысила прогноз по добыче на 2021 г. 31,5 млн до 32,5 млн карат (+3,2%).

Оцениваем результаты АЛРОСА как позитивные. Без каких-то сюрпризов, но спасибо и на том, что без неприятных. Акции в целом выглядят привлекательно для стратегических инвесторов. Бумага недооценена по мультипликаторам: форвардный P/E`2021 на уровне 10х против среднеотраслевого около 17х.

Кроме того, акции АЛРОСА отличаются неплохой дивидендной доходностью. Так, по данным Bloomberg, 12-месячная доходность составила порядка 14% годовых в рублях. Будет ли поддерживаться такой уровень доходности в будущем? Мы не исключаем, что по итогам 2021 г. показатель будет чуть ниже (10-12%).

Тем не менее, для долгосрочных инвестиций такая история вполне подходит. Во-первых, реинвестирование дивидендов на протяжении нескольких лет позволит существенно увеличить доходность. Во-вторых, в силу специфики бизнеса бумага может отчасти играть роль защитного инструмента во время роста волатильности на рынках.

В последнее время публичные размещения компаний на рынке акций РФ происходят все чаще. Одно из самых ожидаемых и интригующих размещений – IPO СПБ Биржи. 

Недавние размещения других компаний прошли не слишком успешно. Не исключаем, что СПБ Биржа проведет placement удачно.

Бизнес-модель СПБ Биржи весьма интересна, рассмотрим ее поподробнее.

▪️СПБ Биржа – главная площадка для торгов иностранными бумагами для российских инвесторов и уже успела стать, ни много ни мало, глобальным пре-маркетом. Причем компания предлагает розничным инвесторам более выгодные цены, чем ее конкуренты. Как следствие, 78% сделок исполняется внутри СПБ Биржи. Уже сейчас по ряду иностранных акций объем торгов на СПБ Бирже достигает на пике 20% объема дневных торгов в США. 

▪️Бум розничных инвесторов – идеальные условия для размещения. Рост числа клиентских счетов прямо пропорционально влияет на увеличение комиссионных доходов. СПБ Биржа также планирует привлекать институциональных инвесторов, что также улучшит фундаментальную картину. 

▪️Удобство работы. СПБ Биржа в своей бизнес-модели делает ставку на удобство торгов для брокеров и розничных инвесторов. Есть возможность торговать маленькими лотами, при этом на площадке HFT-роботы могут выступать только провайдерами ликвидности, т.е. маркет-мейкерами. В результате мы уже видим двузначные темпы роста выручки и EBITDA компании. 

Также отметим, что компания проделала в последнее время действительно большую работу, заняв свою нишу и выбрав особую гибридную бизнес-модель. СПБ Биржа уже успешно конкурирует с мировыми биржами и готова расти дальше уже в публичном статусе. 

Данное размещение имеет все шансы быть очень удачным. Ждем его с большим интересом.

Продолжаем следить за российским сектором электроэнергетики, который выглядит недооцененным на фоне роста фондового рынка РФ в последнее время.

Монополист сектора в трейдинге (экспорт электроэнергии) «ИнтерРАО» (IRAO RX), недавно опубликовала отчетность по РСБУ за 9 месяцев 2021 г.

Тезисно рассмотрим основные моменты отчетности.

 ▪️Выручка выросла на 162% (по сравнению с аналогичным периодом прошлого года) и составила 54,7 млрд руб.

▪️Валовая выручка подскочила на 325% (по сравнению с аналогичным периодом прошлого года) до 20,41 млрд руб.

▪️Чистая прибыль по итогам 9 месяцев 2021 года выросла на 26,3% в годовом выражении и составила 14,67 млрд руб.

▪️Объем экспортной выручки составил 15,2 млрд руб. (+55% год к году).

▪️Себестоимость снизилась на 38% до 16,1 млрд руб. на фоне сокращения объемов экспорта электроэнергии по направлениям «Финляндия» и «Литва».

Мы позитивно оцениваем цифры «ИнтерРАО». Безусловно, нужно принять во внимание, что это – отчетность по РСБУ, которая не отражает консолидированную картину по бизнесу в целом.

Вместе с тем, отчетность по МСФО за 1 полугодие также оказалась сильной. Так, выручка выросла на 19% до 566 млрд руб. Показатель EBITDA по итогам полугодия увеличился на 45% до 85 млрд руб. Рентабельность по EBITDA при этом повысилась с 12% до 14%. Чистая прибыль увеличилась на 32% до 55 млрд руб. Текущая внутринедельная коррекция может быть использована крупными игроками на рынке для увеличения позиций. 

Акции «ИнтерРАО» включены в один из портфелей нашего сервиса по подписке. В этой истории остаются еще как минимум две интриги, помимо недооценености: значительный объем денежных средства на счетах (может быть направлен на дивиденды), а также ситуация с казначейским пакетом.

Эти два аспекта мы подробнее рассмотрим в ближайшем будущем. 

Пока продолжаем следить за бумагой. И, конечно, ждем результатов по МСФО за 2 полугодие и в целом 2021 г.

Есть замечательный закон жизни: если где-то убыло, значит, в другом месте прибыло. 

Пока автопроизводители подсчитывают убытки из-за кризиса с поставками полупроводников, автодилеры потирают руки, ожидая огромные прибыли. 

Достаточно взглянуть на последний отчет AutoNation (AN – сеть из более 350 франшиз по продаже новых и подержанных автомобилей). Компания сообщила, что ее прибыль в третьем квартале увеличилась вдвое и составила $362 млн. Это уже шестой рекордный месяц подряд для компании, в расчете прибыли на акцию. Такой результат в основном стал возможен благодаря высоким ценам на автомобили и росту продаж подержанных автомобилей.

Из-за проблем с микросхемами производители были вынуждены сократить поставки и значительно уменьшить выбор для потребителя. Такое развитие событий позволило дилерам сократить связанные с прибылью скидки и стимулы, которые они предлагали ранее. По состоянию на конец сентября, на складах AutoNation находилось всего около 5000 новых автомобилей. Для сравнения: в сентябре 2019 года их было 56000. По оценкам самой компании, 60% заказов AutoNation проданы еще до того, как они поступят к дилерам.

Похожая история и с подержанными автомобилями. В третьем квартале AutoNation продала более 77000 подержанных легковых и грузовых автомобилей, что на 20% больше, чем за тот же период 2020 года. Выручка от продажи подержанных автомобилей выросла на 53%, до $2,3 млрд. AutoNation даже начала обращаться к владельцам, которые публикуют объявления на eBay, AutoTrader и других веб-сайтах.

Что у компании с мультипликаторами?

P/E 7

P/S 0,3

EV/EBITDA 4,5

Debt/EBITDA 1,7

По мультипликаторам видно, что компания практически без серьезной долговой нагрузки и все еще явно недооценена на рынке. На автомобильном рынке все еще присутствует гигантский спрос и даже если нехватка чипов уменьшится, то автопроизводителям нужно будет пополнить необходимый запас. Все это означает, что автодилеры останутся на коне и в 2022 году.

Почему у компании такие интересные мультипликаторы? Тут надо на секунду остановиться. Как говорится, жадность должна уступить место страху. Бизнес этот достаточно проблематичный и весьма конкурентный. Подводных камней хватает. Ведь ничего случайного нет на белом свете. Но факт остается фактом. Компания, скорее всего, еще какое-то время будет радовать своих инвесторов хорошими прибылями.  

Вывод. Потенциал роста имеет место быть, но и рисков хватает.

В последнее время тема IPO российских компаний снова обретает популярность. 

Самые свежие примеры – «Ренессанс Страхование» (RENI RX), которая разместилась вчера, и Softline, которая планирует провести размещение на следующей неделе. Это неудивительно, поскольку сегодня интерес к российским активам со стороны глобальных инвесторов довольно высок.

«Делимобиль» – еще одна российская компания, которая планирует провести IPO. И не только на Московской, но и на Нью-Йоркской бирже. На наш взгляд, это интересная история, учитывая специфику бизнеса компании, а также ее положение рынке. Давайте копнем немного подробнее.

«Делимобиль» явлется одним из лидеров российского рынка каршеринга. По некоторым оценкам, компания занимает 45% рынка Москвы и около 30% в среднем по стране. Авто «Делимобиля» вы можете найти в 11 городах РФ. У ближайших конкурентов – не более 5.

Компания активно использует собственную онлайн-платформу и, надо сказать, она пользуется определенным успехом у пользователей. Так, в 2020 г. мобильное приложение «Делимобиля» было самым скачиваемым в мире (среди аналогов, разумеется), и на сегодняшний день имеет 7 млн зарегистрированных пользователей.

Теперь посмотрим на количественные показатели, и здесь отметим заметный прогресс. Так, в 1 полугодии 2021 г. выручка год к году выросла в 2,2 раза до 4,9 млрд руб. Но самое важное – выход в плюс на уровне операционной прибыли. Так, EBITDA в отчетном периоде составила 785 млн руб., а маржа EBITDA – около 16%. 

Росту показателей в числе прочего способствовало развитие собственной инфраструктуры по обслуживанию автомобилей (мойка, ремонт и т.д.). Сервисный сегмент – это элемент вертикальной интеграции, а подобная архитектура бизнеса в конечном счете позитивно влияет на рентабельность. Кроме того, «Делимобиль» имеет стратегические партнерства с глобальными автопроизводителями, что дает определенную свободу маневра по наращиванию автопарка.

Что касается рынка, то тут, по нашему мнению, перспективы очевидны. Практически все виды онлайн-сервисов, которые пришли в мир в последние годы (банкинг, бесконтактные платежи, доставка) прижились в РФ заметно раньше и лучше, чем в других странах. Это касается и транспорта, в том числе, краткосрочной аренды автомобилей. Тут, можно сказать, наступила новая эра, потому что еще несколько лет назад ничего подобного на рынке не было.

В целом почва для дальнейшего развития каршеринга в РФ весьма благодатная. Во-первых, это существенная доля населения, живущего в городах (около 75%). Во-вторых, крупнейшая в Европе и 6-я в мире база интернет-пользователей. В-третьих, доля пользователей интернета – 84% населения, активных пользователей смартфонов – 69%. Цифры впечатляют.

На этом фоне рынок каршеринга в 2020 г. рос быстрее, чем рынок такси. Так, в 2020 году рост составил 11%, а у «таксистов» – лишь 4%. Еще можно отметить в качестве триггеров низкий уровень использования личных автомобилей (304 на 1000 россиян против 842 на 1000 граждан США, к примеру), а также сравнительно высокий возраст личных автомобилей по сравнению с теми же штатами – 14 лет против 12. 

Тема интересная. Параметров IPO мы пока не знаем, видимо информация появится ближе к делу. Будем внимательно следить за развитием событий. О новостях сообщим в канале дополнительно.

Металлурги отчитались. 

Достаточно сильные отчеты металлургов за 3 квартал 2021 г. мы увидели в последние дни. Причем это относится как к цветной, так и к черной металлургии. 

К примеру, в пятницу американский алюминиевый гигант Alcoa (AA US) сообщил о росте EPS до $2,05 против ожиданий рынка в $1,75. Напомним, что годом ранее компания показала убыток на уровне $0,26. 

Кроме того, компания сообщила о позитивных корпоративных событиях, после чего котировки выросли на 18% за 2 торговые сессии. 

Что за новости? Во-первых, это возобновление программы buyback совокупным объемом $500 млн. Во-вторых, возобновляется приостановленная в 2016 г. программа выплаты дивидендов. 

Идем далее. «Северсталь» (CHMF RX) в понедельник сообщила о повышении выручки в 3 квартале на 71% до 235,6 млрд руб. Опять же, EPS взлетел за год более чем в 5 раз – с 15,73 рубля до 109,61 руб. Менеджмент предложил выплатить рекордные дивиденды в размере 85,93 рублей на акцию. Закрытие реестра состоится 14 декабря в случае утверждения акционерами.  

Теперь акцент внимания смещается на ММК (MAGN RX) (есть в одном из портфелей сервиса по подписке). Финансовые результаты будут представлены в четверг, 21 сентября. Ожидаем сильных цифр: роста выручки, EBITDA и чистой прибыли. 

Какие могут быть риски и подводные камни в контексте российских компаний? 

▪️Охлаждение рынка стального проката и рынка цветных металлов (алюминий, медь).

▪️Регуляторный риск (вспоминаем недавнюю историю с налоговым маневром).

▪️Замедление экономики Китая. От состояния экономики Поднебесной зависят рынки практически всех металлов.

❗️Обращаем внимание. GPM не так давно даунгрейдил US Steel. С чего вдруг? Ожидает, что самое лучшее у отрасли – это сейчас, а в дальнейшем можно ожидать рост издержек. Ну что ж, разумно. 

Какие выводы? Сохраняем позитивное видение по перспективам ММК, НЛМК, а также по РУСАЛу (несмотря на последние события вокруг Олега Дерипаски). Кроме того, держим в уме «Норильский никель». И отдаём себе отчёт в том, что, похоже, специалистам из западных инвестбанков понравилось даунгрейдить металлургов. «Могут повторить».

– А не продать ли все мои бумаги, вложенные в американский рынок, да не купить ли взамен российских акций? Ты посмотри, что с ними происходит и, судя по всему, будет происходить и далее! – задал мне вопрос один из моих уважаемых клиентов…

На самом деле, в последнее время сталкиваюсь с такими разговорами практически ежедневно. Что правда, то правда – если в какой-то день не взлетела та или иная позиция, день явно прожит зря! 

Стоит ли сегодня вкладываться в российский рынок на 100%, поговорим отдельно. Но тренд очевиден – наш рынок сейчас действительно бурлит. 

Причины понятны:

1. «Око Саурона» в кои-то веке обращено не в сторону РФ. Не до России. Более того, похоже на то, что в повестке дня подготовка нового раунда общения на самом высоком уровне. Виктория Нурланд явно приезжала не для того, чтобы покормить голубей на Красной Площади или сделать селфи на фоне памятника Пушкину ?

2. Россия сегодня явный бенефициар от всех происходящих событий: и роста цен на нефть, газ и уголь, роста цен на зерно и металлы, и от того, что происходит в области логистики (Транссиб сегодня забит контейнерами Корея-Европа, Китай-Европа. Порты не справляются. Я так думаю, скоро Северный Морской Путь будет самым востребованным.) 

3. Каждый день фонды, инвестирующие в РФ, получают значительные поступления. И это на фоне оттока денег с рынков других развивающихся стран. Учитывая не очень значительную глубину нашего рынка, каждый приходящий миллион неплохо влияет на котировки.  

Что дальше? Долго ли еще нашему рынку торжествовать? Потенциал дальнейшего роста, в целом, еще очень велик. Есть масса бумаг, до которых праздник жизни пока не докатился. В частности, та же энергетика. Да и значительно подросшие бумаги в действительности не так уж и дороги. В среднем по мультипликаторам они продолжают выглядеть значительно дешевле своих западных или даже китайских аналогов. 

Однако есть два момента, которые необходимо помнить, работая на российском рынке:

1. Наш рынок не случайно такой дешевый. Есть понятие – сугубо российские риски. Они, друзья мои, никуда не делись. Более того, иногда возникает ощущение, что они только растут. Ряды «докторов», что могут поспешить на срочное лечение тех или иных бизнесов, не оскудевают. Да и «врачебное руководство» всегда на боевом посту. Полно энергии и творческих сил. 

2. Из-за недостаточной глубины рынка наши бумаги умеют не только бодро расти, но и (так же весело и непринужденно) падать.

Возвращаясь к портфелю моего клиента… Соглашусь ли я с тем, что стоит взять и перевести его целиком на российский рынок? 

Черта с два. Не забываем – при всем происходящем на рынке акций, рынок наших внутренних как гос, так и корпоративных долгов неуклонно снижается. Ставка растет и очевидно будет расти и дальше. А для фондового рынка это все отнюдь не пряник. Да и рост нашей экономики… Пока он связан исключительно с внешней, благоприятной к нам конъектурой. Что, увы, продлится не вечно. 

Пока в стране не начнутся реальные структурные реформы в области экономики, которые смогут дать настоящий импульс и нашему фондовому рынку, весь этот рост может быть временным и в любой момент вследствие каких-то изменений во внешней конъюнктуре, может смениться на сильные падения. 

И напоследок. Настоящую глубину нашего рынка мы обретем тогда и только тогда, когда у нас появятся серьезные долгосрочные игроки с многими сотнями миллиардов долларов – так называемые «крепкие руки». Я говорю о пенсионных фондах. Реальный импульс наш рынок сможет получить в результате правильно проведенной пенсионной реформы.

А без этого… ну так. Порезвимся пока. А потом горько поплачем. Или кто-то в этом сомневается?

Американский производитель алюминия Alcoa (AA US) опубликовал сильные результаты за 3 квартал 2021 г. Так, скорректированная чистая прибыль на акцию (EPS) составила $2,05 против прогноза на уровне $1,74. В результате бумага сегодня «ракетой» взмыла вверх на 13-14%. 

Кстати говоря, не так давно открыли позицию в бумаге в одном из портфелей сервиса по подписке. Сегодня фиксируем неплохую прибыль. Вместе с тем, взгляд на компанию остается позитивным с учетом сильных прогнозов относительно цен на алюминий в долгосрочной перспективе.

КАМАЗ идёт вверх

КАМАЗ (KMAZ.ME) показал рост выручки на 12% в 2020 году, несмотря на коронавирусный кризис. В 2021 в условиях восстановления экономики может увеличить выручку еще на 25% до 250 млрд рублей ❗️

Выросла и эффективность компании. По итогам первого полугодия 2021 года EPS достиг 9,70 на акцию – это более чем в два раза выше, чем в 2020 году. Несмотря на резкий взлет акций в августе, текущий P/E более чем комфортен – около 10,50. По соотношению EV/EBITDA компания также весьма интересна: на конец полугодия – около 8. Все коэффициенты могут быть еще ниже по итогам 2021 года, поэтому вход в акции сейчас, даже после роста на 30%, может быть оправдан. 

Очевидно, можем увидеть дальнейшее движение. Потенциал есть. 

Caterpillar Inc (CAT)

Акции компании снизились от максимумов в мае 2021 года на 20% – движение гораздо хуже рынка. P/E достигло уровня около 20, что вовсе не так уж и плохо для гигантской индустриальной корпорации. По EV/EBITDA ситуация еще более привлекательная: тут чуть менее 10 в 2022 году. Рост выручки ожидается на 11,6% в 2022 году, P/S будет на уровне около 2. Дивиденды немногим превышают 2% годовых. 

В целом профиль компании идеально подходит для неагрессивного инвестора с долгосрочным горизонтом, который предпочитает надежные инвестиции. Но в случае реализации «плана Байдена» идея может перейти в другую категорию – агрессивных.

В последнее время много вопросов приходит по компании «ПИК» (PIKK RX). 

Особенно после недавнего интересного интервью с вице-президентом компании. 

Мы решили тезисно сформулировать наши основные триггеры по крупнейшему российскому девелоперу.

1️⃣ Сильные операционные результаты. Недавно ПИК опубликовал эти данные, некоторые пойнты были весьма любопытными. Так, реализация недвижимости выросла на 41% год к году, а общий рост денежных поступлений увеличился на 50%. 

2️⃣ Развитие онлайн-сервисов. В общей структуре продаж ПИКа растет роль онлайн-платформы «Кварта», которая сфокусирована на вторичном рынке. За 9 месяцев текущего года продажи в этом сегменте составили около 8 млрд руб.

3️⃣ Высокие ожидания по финансам на 2021 г. Так, в соответствии с консенсус-прогнозом Bloomberg, выручка компании может вырасти на 31% до $7 млрд, EBITDA – на 32% до $1,6 млрд, а чистая прибыль – на 13% до $1,3 млрд. 

4️⃣ Долговая нагрузка в норме. Несмотря на рост совокупных финансовых обязательств, долговую нагрузку ПИКа можно охарактеризовать как умеренную. Так, на сегодняшний день отношение чистого долга к EBITDA составляет менее 2,0х.

5️⃣ Недооценка по мультипликаторам. Так, по форвардному P/E на 2021 г. компания сегодня оценивается рынком около 9,0х, а сектор европейских девелоперов – около 20,0х. То есть текущий дисконт выглядит весьма внушительно.

Бумага только-только начала восстанавливаться после SPO, которое было ниже рынка. Что касается слухов и «нездоровых сенсаций», то мы предпочитаем рассматривать компании в контексте а) официальной информации; б) конкретных цифр, результатов или прогнозов. 

Сейчас по сравнению с годовыми максимумами акции ПИКа торгуются на 15% дешевле, оставаясь при этом одним из самых недооцененных секторе. На наш взгляд, небезынтересная история, и вполне может рвануть. При таком сценарии шортистам не поздоровится, ибо шорт-сквиз – штука весьма и весьма опасная.