Больше не «дефолт Шредингера»: Fitch понизили рейтинг Evergrande до ограниченного дефолта.

Причина – невыплата купонов на $82,5 млн, льготный период по которым истек 6 декабря.

Снижение рейтинга Evergrande произошло уже после закрытия рынка в Гонконге, где акции застройщика выросли на 4% в ходе сегодняшних торгов. Интересен прозвучавший сегодня комментарий главы китайского ЦБ: «Риски Evergrande носят рыночный характер, проблемы застройщика будут решаться в соответствии с законом и рыночными принципами». И снова прозвучала мантра о том, что проблемы отдельных компаний не несут системных рисков в средне- и долгосрочной перспективе, а также не скажутся на функционировании фондовой биржи Гонконга.

О чем это все говорит? Госструктуры уже начали работу по управлению рисками Evergrande, об этом сообщалось на прошлой неделе. Полагаем, что основная задача – обезопасить подрядчиков и покупателей недвижимости, не дать кризису Evergrande «заразить» смежные отрасли. Однако в расчеты Evergrande с кредиторами государство вряд ли вмешается. «Это рынок, ребят, разбирайтесь сами». Проблемному застройщику предстоит провести реструктуризацию офшорного долга на сумму $19 млрд. При этом глава Evergrande затягивает с продажами самых ценных активов компании. Так что процесс реструктуризации обещает быть громким и долгим.

Аналогичная история параллельно происходит с другим проблемным застройщиком, компанией Kaisa. Ей также присвоили рейтинг «ограниченный дефолт»; компания начала переговоры с держателями бондов по реструктуризации долга на $12 млрд.

На этой неделе на рынке преобладал оптимизм в отношении кризиса Evergrande. Многие уверены в чудотворной помощи китайского государства, уж очень убедительно звучали коммунистические мантры. Мы касались возможных последствий дефолта Evergrande в этом посте.

Держим руку на пульсе и внимательно следим за обстановкой: фьючерсы на американские индексы начали легкое снижение.

Вчера истек льготный период по выплате купонов по офшорным бондам Evergrande на $82,5 млн. Незадолго до этого к проблемному застройщику обратились кредиторы с требованием досрочно выплатить $260 млн. В Evergrande сообщили, что они не гарантируют, что платежи состоятся. В компании создали комитет по управлению рисками с участием госструктур. Начались разговоры о возможной реструктуризации всех офшорных бондов Evergrande объемом в $19 млрд.

Вчерашний день закончился, а Германа все нет. Некоторые держатели бондов не получили купонных выплат. Если информация подтвердится, для Evergrande это означает дефолт, и уже не технический. Пока никаких официальных комментариев от компании, тишина.

Сомневаемся, что у Evergrande не было возможности выплатить ноябрьские купоны. Мы ожидали, что проблемы начнутся не раньше января-февраля следующего года, когда компании предстоят более крупные выплаты. И окончательные удары в марте-апреле, когда по графику стоят уже миллиардные платежи. С другой стороны, зачем продолжать платить еще несколько месяцев, если дефолт неизбежен?

В последнее время китайское руководство не перестает заверять рынки, что проблемы отдельных застройщиков не несут системных рисков. Китайцы не только говорят, но и делают: смягчили условия для девелоперов по выпуску внутренних облигаций, снизили норму обязательных резервов. Тем не менее, велики опасения, что этого недостаточно. Дефолт Evergrande вызовет эффект домино среди других китайских застройщиков, испытывающих проблемы с ликвидностью и претерпевших не один даунгрейд. Более надежные компании также столкнутся с ростом стоимости долгового финансирования.

Поэтому в случае дефолта Evergrande рынок, конечно, отреагирует негативно. Однако вряд ли китайский рынок окажется в затяжной депрессии. Мы видим, что государство вмешивается в дела Evergrande. Ряд крупных проектов, вроде гигантского футбольного стадиона, переходит в ведение государственных структур. По всей видимости, упасть и потянуть за собой смежные сектора долговому монстру не позволят.

Есть в жизни иногда место неожиданностям и празднику.

Акции Evergrande (3333 HK) растут после новости о выплаченных купонах. В этот раз компании удалось избежать дефолта, буквально запрыгнули в последний вагон. Ранее Evergrande предупредили, что могут не справиться со своими обязательствами. Впереди ноябрь и новые платежи.

Торги Evergrande (3333 HK) на Гонконгской бирже триумфально возобновились сегодня. Акции компании так же триумфально падают. Сделка на $5 млрд сорвалась. Ранее не состоялась продажа здания штаб-квартиры Evergrande другому китайскому застройщику.

За счёт чего рассчитываться по долгам, если активы не продаются? Одна надежда на китайское руководство. Пока разрешение проблем Evergrande затягивается, эта ситуация может тянуть вниз китайский рынок в целом.

Поскольку весь мир наблюдает за Evergrande, кризис этого застройщика стал проблемой не только Китая. Резонанс может снова затронуть глобальный рынок.

В Китае резко выросло число дефолтов среди застройщиков

Специализирующийся на китайском рынке недвижимости исследовательский центр CRIC опубликовал тревожную статистику. Еще не закончившийся 2021 г. бьет рекорды последних лет по числу дефолтов. С начала года было зафиксировано нарушение выплат по 39 облигациям девелоперов против 14 в 2020 году. Общая сумма невыполненных обязательств по бондам с начала года превысила 46,7 млрд юаней ($7,2 млрд), что на 159% больше, чем за весь 2020 г. Если сравнивать с доковидным 2019 годом, становится еще хуже: рост на 596%. 

Из публичных компаний, торгующихся в Гонконге, отличились Sinic (2103 HK) с невыплаченными процентами на $6 млн и Fantasia (1777 HK), пропустившая выплаты по бондам на $205 млн. Куда хуже дела у застройщиков с листингом на материке. На начало сентября China Fortune Land (600340 SS) не произвел выплаты по бондам и кредитам на сумму $13,6 млрд. На конец июля сумма невозвращенных займов Tahoe Group (000732 SZ) составила $6,8 млрд.

Evergrande (3333 HK) не выплатили в срок купоны по облигациям на сумму $131 млн, от дефолта компанию отделяет 30-дневный льготный период, истекающий в конце месяца. До конца 2022 г. только по бондам компания должна выплатить более $7 млрд.

Давление на китайских застройщиков вырастет в I полугодии 2022 года, когда наступит срок погашения облигаций на $58 млрд. Не исключаем дальнейшего роста дефолтов. У китайского руководства есть рычаги для смягчения потрясений на рынке недвижимости. Главный вопрос, который все еще остается без ответа – будет ли оно их использовать?

Также временно не торгуется дочка холдинга Evergrande Property Services (6666 HK).

Торги приостановлены в ожидании объявления «с инсайдерской информацией» о крупной сделке. По сообщениям СМИ, другой китайский девелопер, Hopson Development приобретет у Evergrande 51% дочернего подразделения Evergrande Property Services. Сделка оценивается в $5 млрд. Торги Hopson Development (754 HK), кстати, также приостановлены.

Реакцию рынка можно отследить по другой дочке закредитованного гиганта, China Evergrande New Energy Vehicle (708 HK): акции компании взлетели на 25%.

Сюй Цзяинь, или чуть менее благозвучно Hui Ka Yan, – выходец из деревни, проделавший путь от сотрудника склада до одного из богатейших людей Азии.

Так получилось, что Сюй оказался в нужном месте в нужное время. Когда Сюй основал Evergrande в конце 90-х, рынку жилой недвижимости в Китае едва исполнилось 10 лет. Основными участниками рынка были крупные госкомпании, строившие объекты в сегменте выше среднего. В Evergrande сделали ставку на строительство доступного жилья, компании удалось выйти на высокие темпы роста за счет наращивания долговой нагрузки и ускорении оборота.

Кризис 2008-го стал драйвером для дальнейшего роста Evergrande. Китайское руководство использовало разгон сектора недвижимости для стимулирования экономики в период спада. Благодаря притоку финансирования недвижимость Китая бурно развивалась, цены на жилье росли. В 2017 г. Сюй Цзяинь стал самым богатым человеком Азии с состоянием $42,5 млрд. Именно на это время пришелся пик стоимости акций Evergrande, 77% которых принадлежит Сюй Цзяиню.

С 2010 г., несмотря на непрерывно растущий финансовый долг, Evergrande ежегодно, за исключением 2017 г., выплачивала дивиденды. В 2010 г. на дивиденды были направлены скромные 10% прибыли, дальше этот показатель рос вплоть до 61% в 2018 г. В 2020 г. чистая прибыль компании упала на 35% (г/г), однако от дивидендов решили не отказываться. За 10 лет на дивиденды, в среднем, направлялось 39% прибыли Evergrande. При этом долг компании не снижался, Net debt/EBITDA последние несколько лет был стабильно выше 7х. Зато товарищ Сюй одними дивидендами Evergrande получил порядка $8 млрд.

Пока удавалось перекредитовываться, схема работала и Evergrande продолжала наращивать активы. Акционеры же, в основном сам Сюй Цзяинь и его друзья, продолжали получать неплохие дивиденды.

Проблемы начались, когда государство провозгласило, что дома – для жилья, а не спекуляций. Было принято решение перестать использовать разгон недвижимости как драйвер роста экономики в кризисные периоды. И вообще оздоровить сектор, погрязший в долгах. С вводом ограничений на приобретение жилья, а также «трех красных линий» – чрезмерно закредитованнные застройщики лишились возможности наращивать долг. Состояние Сюй Цзяиня таяло на глазах: акции Evergrande с начала этого года обвалились на 80%.

Что ждет Evergrande дальше – возможно, узнаем вскоре после завершения «золотой недели» китайских праздников. Не менее интересна и судьба Сюй Цзяиня. В этом году кризис пережил другой долговой гигант – госкомпания по управлению активами China Huarong. Глава China Huarong, который привел компанию на грань краха, был приговорен к смертной казни за коррупцию, приговор был исполнен довольно быстро. Одного из руководителей CITIC Group недавно приговорили к 18 годам тюрьмы по тому же поводу, при этом отмечается «мягкость» приговора. Если в истории Evergrande найдут коррупционный след, то основателю компании, конечно, не позавидуешь.

Акции Evergrande снова на позитиве. Что произошло?

Согласно неназванным источникам Reuters, компании с государственным участием могут выкупить некоторые активы Evergrande.

Совпадение или нет, но уже сегодня вышла официальная новость: Evergrande продает 20% долю в региональном банке Shengjing Bank за $1,5 млрд. Покупателем выступает инвестиционная структура администрации города Шэньян.

Новость обеспечила взлет котировок Evergrande (3333 HK) и ее электромобильного подразделения (708 HK) на 15% и 44% соответственно по итогам торгового дня в Гонконге.
И снова мы считаем этот оптимизм преждевременным.
Дело в том, что средства от продажи доли в Shengjing Bank будут направлены… на погашение задолженности Evergrande перед самим банком. Так что держателям бондов Evergrande эта новость вряд ли принесет облегчение.

Конечно, можно надеяться, что государство профинансирует Evergrande. Однако китайское руководство многократно давало понять, что должники должны научиться решать свои проблемы самостоятельно или уходить с рынка. Evergrande – отличный кандидат для показательной порки.
По всей видимости, банкротство застройщика неизбежно. Полагаем, что государство не станет «спасать» закредитованного девелопера, но проведет его через управляемый кризис, избегая системных шоков в связанных с недвижимостью секторах.

Что случилось? Еще в пятницу весь мир переживал на тему возможного банкротства Evergrande. Неужели сегодня, вдруг, как по мановению волшебной палочки, все стало спокойно и безмятежно?

В пятницу и субботу (то есть до выходных воскресенье-вторник) китайский регулятор через сделки 7 и 14-дневного reverse repo вливал ежедневно в рынок ликвидность в размере 100 млрд юаней. Сегодня обьем вливаний был увеличен до 120 млрд. 

Это очень серьезные суммы, сравнимые с объёмами ФРС. За 3 дня – около $49 млрд.

Китайский регулятор всем четко показал: есть понимание серьезности ситуации и есть решимость остановить панические настроения. 

Вторая хорошая новость: основное подразделение Evergrande Group, Hengda Real Estate Group Co Ltd, сообщило, что 23 сентября произведет выплату процентов по облигациям.

Вот и посмотрим. 

Понятное дело, что своевременная выплата купонов может сегодня успокоить рынки, но проблема гигантского долга данной корпорации и соответсвенно ее  платежеспособности, естественно, никуда не делась.  

Так что… пинаем банку дальше.

Вы знали, что у Evergrande есть свой футбольный клуб?

Guangzhou FC принадлежит Evergrande и, в меньшей степени, Alibaba. Это один из ведущих клубов Китая, а для Evergrande – черная дыра, поглощавшая до $310 млн ежегодно.

В прошлом году Evergrande запустили строительство стадиона в форме цветка лотоса, который должен был стать крупнейшим футбольным стадионом в мире. Проект оценивался в $1,7 млрд.

Очевидно, что теперь Evergrande не до футбольных амбиций. Из-за недостатка финансирования звезду китайского футбола могут расформировать, как это уже случилось в этом году с Jiangsu FC. Спонсор последнего, гигантский ритейлер Suning, также столкнулся с кризисом ликвидности, но в итоге был спасен решением властей.

Вернемся к Evergrande. Компания распродает часть активов, а также здание центрального офиса в Гонконге. Предлагает инвесторам рассчитаться за счет сумасшедших скидок на недвижимость, ставя под удар рынок недвижимости страны. Святое – футбольный клуб – пока не трогают, но его очередь явно не за горами.

А что Alibaba? Alibaba была в числе «спасателей» Suning, а еще онлайн-гиганту принадлежит около 40% Guangzhou FC. Совпадение?… Bloomberg утверждает, что футбольный клуб может перейти под крыло государственных структур. Однако, вполне вероятно, что Alibaba снова могут запрячь броситься на помощь китайскому футбольному достоянию.

Чего только не сделаешь ради любимого вида спорта Си Цзиньпина ?

Сегодняшний день уже прозвали черным понедельником в китайских СМИ. Паника из-за China Evergrande перекинулась на весь Гонконгский фондовый рынок.

Коррекция Гонконгского индекса Hang Seng приближалась к 4% в течение торгов. Итоговое снижение индекса на конец торгового дня составило 3,3%, что тоже немало. Сильнее всех упал, как не сложно догадаться, сектор недвижимости, где снижение акций отдельных компаний выражалось двузначными цифрами. Падение Evergrande в течение дня достигало 18%, в итоге остановившись на 10%. Рекорд поставил обремененный долгами застройщик Sinic Holdings (2103 HK), потерявший 87% своей капитализации в один день.

Наша мнение остается прежним: инвестиции в китайскую недвижимость сегодня сопряжены с повышенными рисками. Более подробно раскроем эту тему на канале в ближайшие дни.

В отличие от пятницы, сегодня не было щедрых вливаний от Народного Банка Китая, которые могли бы смягчить панические настроения на рынке. Не будет ликвидности и завтра – 20 и 21 сентября на материковом Китае праздники. При этом суббота, 18 сентября, была рабочим днем, и НБК в этот день продублировал масштабные вливания в 100 млрд юаней ($15,5 млрд). Из-за праздников эффект от роста ликвидности можно будет прочувствовать не раньше среды.

Сегодняшняя коррекция не могла не затронуть наш китайский портфель в сервисе по подписке. Мы сознательно не включали в него бумаги, связанные с сектором недвижимости. Максимальную просадку среди бумаг портфеля (-7,6%) показала компания из строительного сектора, производитель цемента Asia Cement (743 HK).

После сегодняшней коррекции результат этой компании в портфеле +18,6%. Дивидендная доходность по цене нашей покупки составляет 12%, текущая дивидендная доходность 10%, что тоже гораздо выше среднего по рынку. Дивиденды начисляются в Гонконгских долларах, чей курс привязан к доллару США. С такой дивдоходностью этот цементный завод вполне можно считать защитным активом в портфеле. Кроме того, компания располагает достаточными запасами кэша на счетах, чтобы пережить возможные проблемы в связи с волнениями на рынке недвижимости.

Несмотря на связь с сектором повышенного риска, полагаем, что Asia Cement – очень интересный актив. Возможно, будем докупать его при дальнейшей коррекции.

Чего, кроме душевной нервотрепки, ждать на предстоящей неделе?

Понедельник

В Вене начнет работу Генеральная конференция Международного агентства по атомной энергии. Полагаю, тему Ирана не обойдут  стороной.

Швейцария заявит об изменении сальдо баланса внешней торговли за август. 

Впрочем, это сегодня мало кого волнует, кроме самих швейцарцев. 

В Германии станет известен индекс цен производителей за август, а также будет представлен

ежемесячный отчет Бундесбанка. 

Вот это уже любопытно, поскольку Германия – это экономическая основа Европы.

В США выйдет индекс состояния рынка жилья от NAHB за сентябрь. Не самый важный индикатор. 

Одним словом, в плане макроэкономических новостей понедельник будет малоинтересен. 

Вторник

В Австралии выйдет протокол совещания РБА. 

Британия заявит об изменении чистого объема заемных средств государственного сектора за август.

Канада представит индекс цен на новое жилье за август.

США сообщит об изменении числа разрешений на строительство и числа закладок новых фундаментов за август, а также сальдо платежного баланса за 2 квартал. 

Это уже поинтереснее будет. Хотя также не самый волнительный день. 

Среда

А вот в среду начнется самое интересное. 

Будет оглашено решение по процентной ставке Банка Японии, после чего состоится пресс-конференция регулятора.

США дадут информацию об изменении продаж жилья на вторичном рынке за август и запасов нефти по данным министерства энергетики. 

Еврозона порадует нас индексом уверенности потребителей за сентябрь.

И самое главное – будет оглашено решение ФРС по процентной ставке, и выйдет экономический прогноз от ФРС, после чего состоится пресс-конференция.

Думаю, весь мир будет с напряжением прислушиваться к словам Пауэла. 

Так что ждем среды и держим кулаки.

Четверг

Франция опубликует индекс деловой активности в производственном секторе и индекс деловой активности в секторе услуг за сентябрь.

В Швейцарии будет оглашено решение ШНБ по процентной ставке. 

Затем в фокусе окажутся индексы PMI в производственном секторе и сфере услуг за сентябрь: отчитается Германия, еврозона и Британия.

В Британии будет оглашено решение Банка Англии по основной процентной ставке и планируемому объему покупок активов Банком Англии.

Япония опубликует индекс потребительских цен за август.

И наконец – в США выйдут данные об изменении числа первичных обращений за пособием по безработице и будет опубликован индекс деловой активности в производственном секторе и индекс PMI для сферы услуг за сентябрь.

Вот это очень важная информация.

Пятница

Япония огласит производственный индекс PMI и индекс деловой активности в секторе услуг за сентябрь.

Германия опубликует индекс потребительского климата от Gfk за октябрь, индикатор условий деловой среды от IFO, индикатор оценки текущей ситуации от IFO и индикатор экономических ожиданий от IFO за сентябрь.

США представят данные об изменении объема продаж новостроек за август.

А вот теперь внимание. В 14:00 GMT с речью выступит глава ФРС Пауэлл. В 17:00 GMT в США выйдет отчет Baker Hughes по количеству активных буровых установок по добыче нефти.

Главным же событием недели для нас, помимо заседания ФРС, могут стать федеральные выборы в Германии, которые назначены на субботу. Значение их огромно. И для Газпрома, и для самой Германии.

Китайский застройщик, задолжавший своим кредиторам $300 млрд, или 2% ВВП страны, перестал справляться с гигантской долговой нагрузкой.

Не выдерживают и старые друзья основателя компании, избавляющиеся от акций застройщика. Evergrande, и так распродающий недвижимость с большими скидками, предложил своим кредиторам схему погашения долга за счет недвижимости.

В ситуацию начало вмешиваться государство, попросившее банки подождать со своими долговыми требованиями к Evergrande. Сегодня на фоне панических настроений на рынке Народный Банк Китая увеличил объем вливаемой ликвидности. Интересен недавний комментарий Бюро статистики: «необходимо исследовать влияние проблем отдельных крупных застройщиков на всю отрасль». Мы как раз недавно очертили, чем все это грозит. Мило, что госорганы об этом беспокоятся, но на рынке ждут конкретики: будут ли спасать Evergrande или позволят рухнуть ему – а заодно и паре-другой отраслей экономики.
Не говоря уже о фондовом рынке.

На наш взгляд, последствия слишком масштабны, чтобы допустить самый негативный вариант развития событий. Ведь пострадают не только «жадные банкиры» и «жирующие застройщики», но и миллионы обычных людей, решившихся на приобретение жилья, а также – тысячи контрагентов Evergrande, по большей части являющиеся малыми и средними предприятиями. Это противоречит логике «всеобщего процветания» и поддержки МСП, ради которых была запущена беспрецедентная регуляторная кампания.

Пока же, вслед за Evergrande, повышенная волатильность наблюдается и у других китайских застройщиков. Подбирать их сейчас – крайне рискованное занятие. История с Evergrande может закончиться как очередным ужесточением регулирования, так и обвалом всего рынка недвижимости. Делать прогнозы по сектору сейчас – занятие крайне неблагодарное.