Норникель (GMKN RX) выплатит дивиденды за 9 месяцев 2021 г. в размере 1523,17 руб. на акцию.

Это соответствует дивидендной доходности на уровне 7% (или 9% годовых) к текущей цене. Дата закрытия реестра на получение дивидендов — 14 января 2022 г.

Скорее всего, по итогам года Норникель выплатит порядка 60% годовой EBITDA, как предполагает акционерное соглашение с РУСАЛом. Мы ожидаем, что дивидендная доходность будет на уровне 13-14% годовых. 

В целом, ГМК – это хорошая дивидендная история, но есть фактор неопределенности. Текущее акционерное соглашение действует до конца 2022 г., и что будет с дивидендами дальше, пока не очень понятно. Диспозиция прежняя: «Интеррос» склоняется к снижению дивидендов в пользу роста инвестиций, в то время, как РУСАЛ не готов к такому положению дел. 

Какие риски присутствует в этой истории?

1) Иск из-за утечки топлива на ТЭЦ-3, заседание по которому состоится 24 декабря; 

2) повышение НДПИ в 2022 г.

В целом, с учетом позитивного консенсус-прогноза цен на металлы на 2022 г., который дает Bloomberg, акции «Норильского никеля» выглядят интересно. Компания торгуется по форвардному P/E на уровне 6,3х при среднеотраслевом около 7,7х.

Металлурги отчитались. 

Достаточно сильные отчеты металлургов за 3 квартал 2021 г. мы увидели в последние дни. Причем это относится как к цветной, так и к черной металлургии. 

К примеру, в пятницу американский алюминиевый гигант Alcoa (AA US) сообщил о росте EPS до $2,05 против ожиданий рынка в $1,75. Напомним, что годом ранее компания показала убыток на уровне $0,26. 

Кроме того, компания сообщила о позитивных корпоративных событиях, после чего котировки выросли на 18% за 2 торговые сессии. 

Что за новости? Во-первых, это возобновление программы buyback совокупным объемом $500 млн. Во-вторых, возобновляется приостановленная в 2016 г. программа выплаты дивидендов. 

Идем далее. «Северсталь» (CHMF RX) в понедельник сообщила о повышении выручки в 3 квартале на 71% до 235,6 млрд руб. Опять же, EPS взлетел за год более чем в 5 раз – с 15,73 рубля до 109,61 руб. Менеджмент предложил выплатить рекордные дивиденды в размере 85,93 рублей на акцию. Закрытие реестра состоится 14 декабря в случае утверждения акционерами.  

Теперь акцент внимания смещается на ММК (MAGN RX) (есть в одном из портфелей сервиса по подписке). Финансовые результаты будут представлены в четверг, 21 сентября. Ожидаем сильных цифр: роста выручки, EBITDA и чистой прибыли. 

Какие могут быть риски и подводные камни в контексте российских компаний? 

▪️Охлаждение рынка стального проката и рынка цветных металлов (алюминий, медь).

▪️Регуляторный риск (вспоминаем недавнюю историю с налоговым маневром).

▪️Замедление экономики Китая. От состояния экономики Поднебесной зависят рынки практически всех металлов.

❗️Обращаем внимание. GPM не так давно даунгрейдил US Steel. С чего вдруг? Ожидает, что самое лучшее у отрасли – это сейчас, а в дальнейшем можно ожидать рост издержек. Ну что ж, разумно. 

Какие выводы? Сохраняем позитивное видение по перспективам ММК, НЛМК, а также по РУСАЛу (несмотря на последние события вокруг Олега Дерипаски). Кроме того, держим в уме «Норильский никель». И отдаём себе отчёт в том, что, похоже, специалистам из западных инвестбанков понравилось даунгрейдить металлургов. «Могут повторить».

«Норникель» – как дела и что делать?

Много вопросов в последнее время приходит по «Норильскому никелю» (GMKN RX). Что происходит с компанией? Стоит ли сегодня обращать внимание на ее акции?

По нашему мнению, сегодня многое для «Норникеля» зависит от двух факторов: 

1) цены на медь, платиноиды и никель; 

2) взаимоотношения РУСАЛа и «Интерроса» в контексте акционерного соглашения и будущих дивидендов.

Начнем со второго пункта, тем более, что недавнее интервью одного из топ-менеджеров РУСАЛа в СМИ несколько прояснило ситуацию.

Основные тезисы:

– Переговоры по новому акционерному соглашению с «Интерросом» находятся в стадии заморозки.

– Нового buyback акций ГМК в ближайшее время, скорее всего, не будет.

– Вопрос дивидендов за 2021 г. пока не обсуждался.

С одной стороны, действительно, многое стало ясно. С другой стороны, основной посыл в том, что неопределенность во всех этих вопросах пока сохраняется. На наш взгляд, в этом заключается серьезный риск. Не исключен новый акционерный конфликт, а это может негативно отразиться на котировках «Норникеля».

Что касается цен на металлы, то здесь также есть некоторые риски. По меди и никелю у нас позитивный взгляд на долгосрок. Зеленая энергетика плюс батареи будут подогревать спрос на эти металлы. Причем, энергокризис может даже ускорить процесс перехода и создания резервов энергии.

Вместе с тем, краткосрочно инвестиции в медь и никель выглядят, как мы полагаем, рискованно. Есть некоторая неопределенность по Китаю. Замедление строительства и экономики вообще означает возможный провал спроса на медь, а также на нержавейку в моменте. 

Платина и палладий. Тут главная проблема в моменте – дефицит чипов. Это бьет по производству автомобилей, а значит имеем меньший спрос на катализаторы. Для палладия такая конъюнктура негативна вдвойне, потому что это более 90% потребления. 

И даже когда ситуация с чипами войдет в нормальное русло, переход с палладия на платину может состояться в более серьезном масштабе. Тем более, что у платины спрос в целом более диверсифицированный (медицина, оптика, электроника и т.д.).

Вывод: в долгосрочной перспективе акции «Норникеля» определенно представляют интерес. Однако пока активно интересоваться бумагой, вероятно, преждевременно. Тем более, котировки находятся недалеко от исторических максимумов, хотя и скорректировались в последнее время. 

Что делать? На наш взгляд, оптимальной стратегией в таком случае является формирование позиции в акциях «Норникеля», но небольшими объемами. В случае просадок – увеличивать долю в портфеле. И не забывать при этом, что «плохой мир» в отношениях РУСАЛа с «Интерросом» может быть бомбой замедленного действия.

Капитализация РУСАЛа (RUAL RX) на сегодняшний день меньше, чем доля компании в «Норильском никеле» (GMKN RX).

Уникальная ситуация, не находите? Получается, что весь остальной бизнес РУСАЛа стоит «ноль». Разве так бывает?

Попробуем разобраться, является ли это поводом говорить, что акции алюминиевого гиганта – сильно недооцененная история?

Сначала вкратце пробежимся по цифрам. Рыночная капитализация РУСАЛа на сегодняшний день составляет около $10,1 млрд, а EV (капитализация + чистый финансовый долг) – около $15,5 млрд. Доля компании в «Норникеле» по текущей рыночной цене оценивается примерно в $14,3 млрд с учетом того, что «стейк» РУСАЛа незначительно снизился после недавнего buy back.

Получается, что относительно доли в «Норникеле» РУСАЛ недооценен в 42% по капитализации. Если мы учитываем данный фактор, то и по мультипликатору EV/EBITDA акции РУСАЛа торгуются экстремально дешево – на уровне 0,5х. Фантастика!

Насколько фундаментально обоснован такой дисконт? На наш взгляд, здесь ситуация очень и очень неоднозначная.

Во-первых, доля в ГМК – это не тот финансовый актив, который можно легко «обкэшить». Чтобы его продать, требуется большая работа, а также время. Во-вторых, РУСАЛ вряд ли будет продавать актив, который с помощью дивидендов помогает обслуживать свои долговые обязательства.

Конечно, доля в «Норникеле» – это дополнительный позитивный триггер для РУСАЛа. Об этом уже писали и мы, и другие аналитики. Но рассчитывать на то, что это преимущество будет воплощено в рост капитализации на краткосрочном горизонте, во всей видимости, нецелесообразно.

Акционерное соглашение «Норникеля» (GMKN RX) и «Русала» (RUAL RX) или что будет с дивидендами ГМК, начиная с 2023 г.?

Полагаем, этим вопросом сегодня задаются многие. Решили поделиться своим мнением по данной теме.

Какова диспозиция на сегодняшний день?
Акционерное соглашение действует до 1 января 2023 г. Что будет с дивидендами «Норникеля» после этой даты, пока не очень понятно. Логично предположить, что в предстоящие полтора года (ну или до того момента, пока не будет заключено новое соглашение) мы услышим массу спекуляций на эту тему, что может привести к повышенной волатильности в котировках обеих компаний.

В 2020 г. Потанину удалось убедить «Русал» снизить дивиденды после двух известных аварий. По всей видимости, разменной картой в этой игре стал недавний buy back, с помощью которого «Русал» «обкешился» и получил необходимую сумму, чтобы обслуживать долг и поддерживать инвестпрограмму. Несмотря на то, что доля алюминиевого гиганта в ГМК после этого незначительно снизилась, блок-пакет пока удалось сохранить.

В 2021 г. также сохраняется интрига, которая связана с влиянием экспортных пошлин, введенных недавно Правительством РФ. Недавно Владимир Потанин оценил потери «Норникеля» от введения экспортных пошлин в $500 млн. Это примерно 3% от прогнозной выручки на 2021 г. и около 5% от прогнозной EBITDA.

Мы полагаем, что, скорее всего, ГМК не пойдет на сокращение дивидендов в последний год действия старого соглашения. Вполне возможно, эта карта будет разыграна в игре с «Русалом», чтобы продавить более выгодные условия нового соглашения, если оно будет заключено. Не секрет, что Потанин хочет сократить дивиденды, чтобы больше средств направлять на инвестпрограммы «Норникеля».

Еще одним инструментом в данном случае могут быть новые программы buy back в акциях ГМК. Если дивиденды будут меньше, «Русал» сможет получать необходимую ликвидность, предъявляя акции «Норникеля» к выкупу. Правда, есть шанс потерять блок-пакет, а вместе с ним и право влиять на решения Совета директоров «Норникеля». По результатам последнего buy back доля «Русала» в ГМК снизилась на 1,4 п.п. до 26,4%. В принципе, запас прочности как минимум для еще одного выкупа есть.

Насколько можно понять по публикациям СМИ, которые цитируют первых лиц компаний, консультации по новому соглашению уже ведутся. Повторяем: этот процесс может быть сопряжен со словесными интервенциями, которые, как правило, приводят к росту волатильности в акциях обсуждаемых компаний. Мы полагаем, что акционеры договорятся, только, по всей видимости, будет изменена формула. Тем не менее, во время этого процесса акции обеих компаний может «потрясти».

На текущий момент акции«Норникеля» торгуются по следующим форвардным мультипликаторам: P/S – 3,1х, EV/EBITDA – 5,5х, P/E – 8,0х. Соответственно, по акциям «Русала» коэффициенты следующие: P/S – 0,9х, EV/EBITDA – 6,5х, P/E – 3,2х

Котировки акций Русал (RUAL.ME) на 08.07.2021

Котировки акций Норильский никель (GMKN.ME) на 08.07.2021