С конца 2023 года недвижке пророчили крах и полное разрушение рынка из‑за сокращения ипотечных программ, затоваренности, падения цен, роста задолженности застройщиков и волны банкротств, которая нависла дамокловым мечом над отраслью. Недавно выпустил об этом целую серию статей в личном блоге:

https://t.me/TotSamyiKogan/3036

https://t.me/TotSamyiKogan/3050

https://t.me/TotSamyiKogan/3051

А как на самом деле?

Рынок жилой недвижимости на удивление остается стабильным.

Хотя почему на удивление? Еще 2 года назад у меня был публичный спор о том, что именно так и будет, с одним известным профессором. Он привел кучу аргументов о том, что недвижимость обвалится и девелоперы разорятся.
И надо сказать — аргументы были сильные. Но как показала практика… неверные.

✔️Показатель распроданности за все это время держится около 31–32% и даже чуть вырос с начала 2025 г.

✔️Продажи новостроек: -17% г/г. Однако девелоперы очень быстро перестроились и стали запускать меньше новых проектов, чтобы не перегревать рынок.

✔️Номинальный рост цен на новостройки за 8 мес. 2025 г.: 4,3%, против 6% за аналогичный период прошлого года.

✔️Средний рост цен на вторичку: во 2 кв. 2025 г. +16% г/г, по данным Росстата.

➡️Падение объема ипотеки за 9 мес. текущего года на 33% абсолютно закономерно.

По итогам 1П2025:
▪️Объем выдачи: 1499 млрд руб. | 2852 млрд руб. годом ранее

Но после глубоко отрицательных темпов роста выдачи ипотеки, в июле и августе 2025 данные нормализовались:
➡️ Январь — 129 млрд руб.,
➡️ Сентябрь — уже 400 млрд руб. Причем ипотека растет в течение года

Долги застройщиков выросли, но остаются под контролем

На конец июля 2025 г. (г/г):
▪️Объем кредитных линий: 21,8 трлн руб. | + 7%
▪️Задолженность: 9,7 трлн руб. | +18%

Тем самым, соотношение задолженности к кредитным линиям выросло с 40% до 44%. Непросто, но некритично.

Итог: рынок ведет себя спокойно.

Ипотека постепенно восстанавливается, цены остаются стабильными, риск переизбытка жилья присутствует, но не создает угроз. При этом спрос на жилье сохраняется, ведь людям всегда нужно где-то жить.

Ну и перспективы?

Публичные застройщики ждут дальнейшего снижения ставки до уровня 12–14%, что может улучшить их положение.

Почему именно 12-14 процентов? Поскольку этот уровень практически все девелоперы в частных разговорах называют пограничным, когда продажи резко ускорятся.

Мое частное мнение — такой уровень (12% годовых) мы с вами имеем шанс узреть не ранее чем через месяцев 8 — к началу лета 2026.

О том, что может быть с девелоперами — будем говорить уже совсем скоро. Не пропустите

Вчерашний день запомнится многим: индекс Мосбиржи закрыл день ростом аж на 7%. Такого роста не было уже очень давно, многие акции на вечерке были на верхних планках. Но давайте честно: мы не раз говорили, что геополитика — такая интересная штука, которая все может поменяться в одночасье.

Трамп и Путин переговорили по телефону, и, как утверждают СМИ, разговор прошел успешно.

➡️Во-первых, судя по всему, поставок «Томагавков» не будет.
➡️Во-вторых, Трамп заявил, что сейчас не самое лучшее время для введения санкций против РФ.
➡️В-третьих, вишенка на торте — потенциальная встреча Путина и Трампа в Будапеште в ближайшие две недели.

И вуаля — мощнейший рост на рынке акций. Так бывает, когда на рынке царит самая настоящая апатия, покупать не хочется, много шортов. Согласитесь, последние месяцы уж чересчур были омрачены негативом в геополитике. Все это сопровождалось сильной технической перепроданностью, многие акции обновляли свои многолетние минимумы.

💭Похожая эйфория была после первого созвона Трампа и Путина, поле приезда Уиткоффа в Москву, после Аляски. Думаю, что текущий рост рынка нужно использовать как возможность «перетрясти» свой портфель: решить, какие активы продать, какие активы оставить. В текущей ситуации лучше придерживаться фундаментальных историй — Сбер, ВТБ, Т, Транснефть, ЛУКОЙЛ, ГМК. Если у вас есть «миркоины», постарайтесь держать их небольшой долей.

Конечно, не забывайте про облигации. Предпочитаем длинные выпуски, упавшие в сентябре: РЖД-38, Атомэнергопром, Самолет, ОФЗ и Полипласт.

Что далее?

↗️Рынок акций явно имеет очень хорошие шансы на продолжение локального роста. Как минимум, он будет прайсить положительную встречу президентов в Венгрии. Само собой, после такого взлета в течение одного дня может случиться небольшой откат. Но локальная тенденция явно сменилась.

Наши действия

Пользовались возможностью, докупали Т-Технологии, Сургутпреф в среднесрок, параллельно продавая слабые фундаментальные истории. IMOEX ждем выше через небольшой откат. О

Самый, пожалуй, актуальный вопрос сегодня. Что это за абсолютно алогичное укрепление? Идут разговоры про новые санкции, мирный процесс, казалось бы, уже совсем загибается. А рубль прет вверх всем стихиям вопреки.

Сразу скажу, невозможно определить точную причину укрепления рубля в отдельные дни и недели. Причина может быть комбинацией факторов.

1️⃣Укреплению рубля мог способствовать рост доходностей по российским облигациям на 1–1,5 п.п. за последние полтора месяца, что повысило привлекательность рублевых сбережений.

2️⃣Это могло подстегнуть интерес компаний к займам в иностранной валюте, что также способствует укреплению рубля. Более того, постоянное общение с бизнесом мне подсказывает, что компании предпочитают сейчас занимать как раз в валюте. И это вполне логично.

3️⃣Одновременно жесткая денежно-кредитная политика, подразумевающая длительный период высокой реальной ставки с уровнем 9–10%, ведет к существенному замедлению деловой активности, что дает сокращение спроса на импорт.

4️⃣Еще одна возможная причина — это продажи валюты населением. Прогнозы по ослаблению рубля есть давно, а тот только укрепляется. Те, кто покупал валюту в спекулятивных целях, могли разочароваться и продать ее.

5️⃣Особенно избавляться от валюты могли и компании, которые сталкиваются с растущими проблемами неплатежей от контрагентов. Приходится тратить валютные кубышки.

6️⃣Поддержку рубля продолжают оказывать и продажи валюты Банком России, которые компенсируют использование средств из ФНБ в прошлом году. Это вело к ослаблению рубля в конце прошлого года, однако в этом отложенные продажи, напротив, поддерживают рубль.

💭Однако мы не считаем текущее укрепление рубля устойчивым на горизонте ближайших кварталов. Большинство из указанных факторов уйдут уже к началу следующего года.

Ну и напоследок.
Как сильно может еще укрепиться рубль?
В курс 50 или 60 за доллар я, откровенно говоря, не верю. А вот в случае, если ЦБ не предпримет никаких усилий, и население все активнее и активнее будет «сдавать» валюту — вполне можем увидеть уход на уровни 73–75 руб. за доллар.

Что же делать?

По мне, Центробанку сейчас нужно максимально активно демонстрировать свою готовность снижать ставку и дальше. Ну и… чем черт не шутит.

Думаю, несмотря на последнюю статистику по инфляции регулятор все же может уменьшить ставку в октябре. Похоже, это сегодня просто становится жизненно необходимо. Тем более, что устойчивые показатели инфляции сейчас как раз находятся на вполне приемлемых уровнях. Однако ожидании-ожиданиями, но ЦБ будет делать то, что посчитает нужным…

Когда смотришь на московские квартиры, поражаешься невероятно высоким ценам. Стоимость измеряется уже не в миллионах, а в десятках миллионов. Возникает вопрос, а стоит ли оно того?

➡️Что ж, смотря с чем сравнивать. Если с другими регионами, то вполне. Смотрите сами. Средняя зарплата в Москве за 3 квартал 2024 года – 2 квартал 2025 года составляет 171 тыс. руб. По России — 94 тыс., но если вычесть столицу выйдет 70 тыс.

А теперь сравним это с ценами на жилье. Посмотрим, сколько лет надо копить на условную двушку в 60 кв. метров, если откладывать по половине зарплаты:

▪️18,8 лет в Москве,
▪️21,9 лет в остальной России.

Вот и выходит, что цены в столице экономически более справедливые, чем по стране. Для многих людей и профессий достойный заработок возможен только в Москве. И за это приходится платить высокими ценами на жилье. Но оно того стоит.

▪️А теперь от средних цифр к реальной жизни. Если говорить о социальной справедливости, то здесь вопрос уже более острый. Выше были приведены средние зарплаты, которые завышены доходами руководства. Медианная зарплата, которая лучше отражает жизнь большинства людей, будет примерно на 30% ниже. А как можно отложить половину от зарплаты в 50 тыс. руб. в регионах? Да никак.

Фактически огромное число граждан не может позволить себе отдельное жилье от родителей ни в Москве, ни особенно в других регионах. И даже ипотеку, к сожалению, потянут далеко не все.

Осматривая сегодняшние реалии, я прихожу к неутешительным выводам — по статистике, отчетности и новостным заголовкам, только Сбербанк по-настоящему «тянет» бюджет своими дивидендами. Банк стабильно направляет 50% прибыли на выплаты, и это минимум — мог бы и больше. Учитывая масштабы крупнейшего банка страны, условий по капиталу он и так соблюдает.

Факты:

▪️В 2025 году Сбер выплатил акционерам 786,9 млрд руб. дивидендами (50,6% от прибыли по РСБУ, 49,8% — по МСФО).
▪️Половина этих денег — 393,5 млрд руб. — ушла в бюджет через ФНБ, так как государству принадлежит 50% + 1 акция.
▪️На 2026 год Минфин ожидает от Сбера около 400 млрд руб. при сохранении 50% payout.

А если бы платили 90%➡️бюджет получил бы более 700 млрд руб. Это уже сопоставимо с крупными статьями расходов. И всё это➡️с одного источника. Однако стоит также напомнить, что выплата 90% может в будущем привести к проблемам с капиталом и отсутствие денег на развитие.

Для сравнения:
1️⃣Повышение НДС до 22% должно принести 2,3 трлн руб. в 2026 году. Дивиденды Сбера в 90% от прибыли могли бы дать четверть этой суммы.
2️⃣Отмена льгот по НДС на отечественное ПО даст 25 млрд руб. — просто несопоставимо.
3️⃣Годовые расходы бюджета в 2026 году: 44,1 трлн руб.

На модернизацию и строительство школ заложено чуть больше 400 млрд руб. — ровно столько, сколько Сбер перечислил в ФНБ в этом году.

Эти же 400 млрд — это:

▪️модернизация коммунальной инфраструктуры — 182,3 млрд руб.
▪️ликвидация аварийного жилья — более 160 млрд руб.

А если бы Сбер выплатил 1 трлн руб. — этого хватило бы на половину финансирования всех нацпроектов, на которые закладывается 1,9 трлн руб.

Эффект для рынка:

Выше дивиденды➡️ выше интерес инвесторов. Это прямая поддержка капитализации Сбера, а значит, и всего фондового рынка, потому что доля банка на нём огромна. Сейчас рост капитализации — официальная цель. А из-за высокой ставки инструментов для этого не так много. И дивиденды — один из немногих реально работающих механизмов.

И Минфин это понимает. Как прямо сказал Антон Силуанов:
У нас большая часть крупнейших банков — государственные. Если мы поднимем налог на прибыль, на тот же Сбер, меньше получим дивиденды. Мы стимулируем все госбанки, чтобы они платили дивиденды.
Вывод следует простой — если бы все госкомпании стабильно платили акционерам хотя бы 50% прибыли, дефицит бюджета можно было бы закрывать не за счёт повышения налогов, а за счёт дивидендов. Это не только прямой доход для бюджета, но и поддержка фондового рынка, инвесторов и капитализации страны.

Минэнерго РФ предложило законодательно ограничить выплаты дивидендов электроэнергетическим компаниям, чтобы направить средства на модернизацию инфраструктуры.

❗️Важное предлагаемое условие: если капитальные вложения (CAPEX) больше, чем чистая прибыль компании, то в таком случае представители отрасли отказываются от выплат.

Закон вызывает множество вопросов.

1️⃣Во-первых, как можно сопоставлять чистую прибыль и капитальные вложения, если эти статьи находятся в разных разделах финансовой отчетности? Если прибыль относится к ОФР, то значения CAPEXa отражаются в ОДДС. Корректнее смотреть на операционный денежный поток, но никак не на прибыль.

2️⃣Во-вторых, для того чтобы принять закон, необходимо менять положения закона об АО, особенно в части привилегированных акций.

3️⃣В-третьих, нам не до конца ясна логика, откуда будет брать деньги материнская ФСК Россети для финансирования своей инвестпрограммы, если весомая часть доходов – это дивиденды «дочек», в том числе и Ленэнерго.

▪️Вывод. Стоит дождаться комментариев от представителей Минэнерго или получить окончательный вариант закона. Если закон примут именно в таком виде без каких-либо корректировок, то инвестидея не только в префах Ленэнерго, но и во множестве других представителей отрасли подойдет к концу, и мы увидим дальнейшее падение.

В наших стратегиях мы ничего не делали с префами «Ленэнерго». Но все чаще у нас возникает вопрос: а это точно те самые меры по повышению капитализации рынка?

UPD: Минэнерго не видит необходимости законодательно закреплять для энергокомпаний приоритет инвестиций перед выплатой дивидендов.

Идея в префах Ленэнерго жива, акции +17% — верхняя планка. Сектор выдохнул, другие «дочки» Россетей также реагируют ростом более 10%.

Если есть вопросы — обращайтесь.

Только с 1 января 2025 года малому и среднему бизнесу расширили возможность для использования упрощенной системы налогообложения. Не прошло и года, как условия опять меняются. Подробнее изменения разбирал в Личном блоге. Но сейчас о другом.

Как можно вести бизнес, когда ты не знаешь условия его ведения через 3 месяца? ТРИ. Один квартал.

Слушаю, что говорят сами предприниматели. Конечно, они разочарованы. Но мало кто удивлен. Для всех стало нормой, что правила игры меняются ежегодно. Каждый год — новое испытание.

▪️Честно говоря, это напоминает мне ловушку бедности. Когда у людей нет денег, они выбирают не оптимальную траекторию развития своей карьеры, а вариант, где заплатят больше здесь и сейчас. А дальше можно застрять навсегда.

То же самое и на уровне бизнеса. Талантливые инициативные люди просто погрязли в режиме выживания. Год протянули и хорошо. Стимулы думать о развитии на десятилетие вперед стремятся к нулю.

К слову, это касается не только малого бизнеса. Крупные предприятия также сталкиваются с предложениями от государства, от которых нельзя отказаться, внезапными налогами на сверхприбыль и так далее. И я уже молчу о том, как сильно меняются у нас процентные ставки, курс рубля.

📎Важен не только размер налоговых ставок, но и их предсказуемость. Уж лучше чуть выше, но без изменений на долгие годы. Важна и стабильность условий в более широком контексте: защита прав собственности, независимые суды, где эти права можно отстоять, и стабильные макро-условия.

За последние недели в информационном поле сгустились тучи над облигациями. Отдельные аналитики и банки прогнозируют, что снижения ключевой ставки не видать до весны следующего года. А во всем обвиняют повышение НДС, рост цен на бензин и ускорение роста цен в сентябре.

Почему упали облигации?

Цены на них зависят от ожиданий по будущим значениям ключевой ставки. Сейчас появились новые причины для роста инфляции ➡️ Рынок опасается, что ставку будут снижать медленнее ➡️ вот облигации и идут вниз.

Но! Думаю, не стоит ждать такой уж активной реакции Банка России на все эти факторы.

❗️Ключевая ставка влияет на инфляцию очень постепенно: наибольший эффект наступает аж через 3–4 квартала.

▪️Повышение НДС с 1 января уже практически вне власти ЦБ. Повлиять на это ставкой нельзя. Любое более жесткое решение по ставке в октябре этого года, в том числе неизменная ставка, — это более низкая инфляция и экономический рост во втором полугодии 2026 года.

▪️Аналогично и с топливом. Да, сейчас цены выросли. Но у государства есть инструмент нормализации цен: ограничивать экспорт бензина. Поэтому снова мы имеем временное ускорение инфляции на протяжении нескольких месяцев здесь и сейчас. Стоит ли ради этого бить по экономике во второй половине 2026 года, где этой проблемы уже и не будет?

Как отреагирует Центробанк на изменения?

Скорее всего, слабо. ЦБ в большей степени ориентируется на долгосрочные фундаментальные факторы. А они таковы, что бюджет на следующий год будет забирать деньги из экономики через налоги, и сокращать расходы в процентах от ВВП. Со стороны кредита тоже не стоит ждать активного спроса из-за высоких ставок. Рост кредитования в этом году замедлится до 8,5% против 16,5% в прошлом.

Уже сейчас гражданские предприятия массово сообщают о слабом спросе на свою продукцию. В следующем году спрос будет еще слабее. Поэтому и долгая пауза с неизменной ставкой 17% не нужна. Ожидаю, что по итогам первого полугодия ЦБ сможет снизить ставку до 12–13%.

Что делать с облигациями?

Не стоит бросаться из крайности в крайность. Если у вас есть облигации с фиксированным купоном надежных эмитентов (государство в их числе), не продавайте их. Доходность по ним отличная, риски низкие. Если есть свободные деньги, можно их покупать и докупать.

К тому же движение цены вниз отыграно, а движение вверх нет. Рынок уже отразил в ценах пессимистичные ожидания по ставке. Даже слишком пессимистичные. Но снижения ставки никуда не денутся, как и ваша доходность по облигациям.

Если есть вопросы — обращайтесь.

С вечера пятницы до утра понедельника по МСК многое произошло и не произошло одновременно:

◽️Трамп анонсировал дополнительное повышение пошлин на 100% против китайского импорта и другие меры. И еще сказал, что встреча с Си потеряла смысл. По сути, перезапустил острую фазу конфликта, нивелировав все усилия переговоров с лета.
◽️Китайцы пообещали ответить, но пока не ответили.
◽️Трамп написал постик в Truth с просьбой не беспокоиться о Китае, США хотят ему помочь.
◽️Трамп сообщил, что все еще планирует ввести 100% пошлины с 1 ноября.
◽️Администрация Трампа заявила о готовности заключить сделку с Китаем.

Реакция рынка:
• В пятницу американский рынок испытал жесткую коррекцию (S&P -2,7%, Nasdaq Comp. -3,6%), сегодня видим бодрое восстановление во фьючерсах.
• Крипта рухнула, запустив (https://t.me/cryptokogan/6183) каскад ликвидаций на $20 млрд.
• Первая реакция на товарных рынках: коррекция в нефти и промышленных металлах. Сегодня видим отскок.
• Китайские акции в США обвалились в пятницу. Сегодня китайский рынок реагирует умеренно: Hang Seng потерял 1,5%.

Таки что это было?

🔥 Почему Трамп психанул — расписали еще в пятницу в приложении Bitkogan. Поверьте, не просто так.

Но к началу новой недели, по всей видимости, сформировалась такая позиция: пригрозим китайцам ростом пошлин, будем на них давить, но в реальности лучше не допустить новой тарифной спирали. Сегодня рынок уверен, что эскалации не будет — даже если Трамп повысит китайцам пошлины, то они быстро договорятся.

➡️ Я бы не был так категоричен. Китай показал, что он больше не будет мягким и пушистым для США. Торговая зависимость от США его уже не пугает. Без американских чипов тоже проживем. Так что ответ китайцев вполне может подогреть торговую напряженность.

Жду высокой волатильности, пока стороны будут обмениваться любезностями. В китайской стратегии лонги пока сокращать не будем — весеннюю фазу торговой войны они отлично пережили.

Начнем с того, что средние цены на рублевый Urals за 9 месяцев текущего года примерно на 20% ниже прошлогодних значений. Мы уже успели увидеть ужасающие отчеты отечественных нефтяников за первое полугодие, в которых, помимо низких цен на нефть, был еще и крепкий рубль.

Ситуация особо не улучшается и сейчас. В нефти, если и есть всплески, то они исключительно краткосрочные. В общем, на какое-то невероятное улучшение ситуации явно не надеемся.

По порядку по каждому нефтянику:

🟣Роснефть. Даже по 400 руб. особого интереса в бумагах пока не видим. По итогам года, вероятнее всего, заплатят 35–40 руб. дивидендов. По EV/EBITDA 2025 торгуются дороже всех в секторе. Интересные уровни для нас — 370–380 руб./акция.

🟣Татнефть. Даже коррекция с 740 руб. до 590 руб. не делает акции дешевыми. К слову, мы несколько раз предупреждали, что есть большой риск снижения payout по дивидендам, поэтому мы избавлялись от акций в приложении. Так оно и вышло. Фундаментальная справедливая оценка Татнефти видится около 500 руб./акция.

🟣Башнефть. Косвенные данные по СЧА указывают на то, что компания первое полугодие отработала с убытком. Пока что сюда не лезем, интересно будет около 800 руб./акция по префам.

🟣Газпромнефть. Получила серьезный удар после внесения в SDN-лист. Снизили payout. Акции приближаются к отметке 480 руб. По нашему мнению, там можно начинать делать точечные покупки со среднесрочным горизонтом.

🟣Сургутнефтегаз преф. Один из наших фаворитов в секторе. Рынок живет очень краткосрочным взглядом — курс рубля крепкий, нефть нестабильна, поэтому и продают префы. Разумеется, дивиденд за 2025-й будет крайне мал. Но нужно смотреть на следующий год, если увидим ослабление рубля, можем получить одну из лучших дивдоходностей на рынке. Уровни ниже 40 руб. интересны для среднесрочного горизонта, ну а если уж дадут 30 руб., то и вовсе будем серьезно увеличивать долю.

🟣ЛУКОЙЛ. Еще один наш фаворит сектора. Из позитивного — провели байбэк в первом полугодии и погасили часть акций. ЛУКОЙЛ сейчас — это самая высокая дивидендная доходность и одна из самых низких оценок по мультипликаторам.

🔎Вывод. Как видите, некоторые нефтяники еще не отпадали свое. Поэтому агрессивно бежать откупать акции только потому, что они упали в цене, не нужно. Есть фундаментально привлекательные уровни, там и стоит думать над начальным формированием позиции.

Если появились вопросы — обращайтесь.

В ноябре исполнится три года с запуска ChatGPT. Как за это время искусственный интеллект (ИИ) сказался на рынке труда? Спойлер: катастрофы ПОКА нет, но и радоваться особо нечему.

➡️Если конкретнее, доля работников с высокой, средней и низкой степенью «экспозиции» к ИИ почти не изменилась. То есть массовых сокращений из-за ИИ пока не наблюдается. В то же время ИИ может способствовать росту безработицы среди начинающих специалистов.

О том, почему компании медлят с интеграцией ИИ писали тут.

В целом, стоит учитывать, что даже таким революционным технологиям, как компьютер и интернет, понадобились десятилетия, а не месяцы, чтобы серьезно повлиять на рабочие процессы. То есть от Grok, Gemini, ChatGPT и т.д. все же никто не защищен.

Худший сценарий?

Согласно недавнему докладу под руководством сенатора Берни Сандерса, в ближайшие десять лет ИИ может заменить почти 100 млн. рабочих мест. В зоне риска — 89% сотрудников фастфуда и работников прилавков, 64% бухгалтеров и 47% водителей грузовиков.

Откуда такие цифры?

Как бы анекдотично это ни звучало, в анализе потенциального вреда от ИИ использовался… ChatGPT. Проще говоря, авторы попросили ИИ проанализировать описания профессий из базы федерального правительства США и оценить, какие задачи можно автоматизировать.

Похоже, что …
— и варианты решения проблемы (32-часовую рабочую неделю без снижения зарплаты),
— и требование к компаниям делиться прибылью с работниками и вводить «налог на роботов»,
предложил… ИИ.

💭Так что ориентироваться на такой анализ, особенно с учетом политических интересов Сандерса, мы бы не стали. За последствиями, конечно, стоит следить, но на сегодня ИИ, скорее, помощник человеку, чем его замена. А что будет дальше, как говорится, будем посмотреть.

Друзья! Сегодня встретимся в прямом эфире нашего традиционного стрима с политологом Дмитрием Абзаловым.

❗️Время — 09:30 МСК. Обратите внимание!

➡️Обсудим ключевые события прошедшей недели.
➡️Узнаем, что ждать от недели будущей.

Эфир пройдет на нашем YouTube-канале Bitkogan Talks (https://youtube.com/live/2sz0LGNlrLs?feature=share). (https://youtube.com/live/2sz0LGNlrLs?feature=share)

Геополитика:
▪️НАТО собирается сбивать российские дроны.
▪️Израиль и ХАМАС согласились на мир?
▪️Трамп отправит на Украину Tomahawk?

Россия:
▫️Эксперимент по самозанятым завершат досрочно?
▫️Всемирный банк резко ухудшил прогноз по экономике России.
▫️На сколько пунктов ЦБ снизит ставку в октябре?
▫️Российский фондовый рынок штормит.

США и мир:
◾️Шатдаун в США все еще продолжается.
◾️Трамп не получил Нобелевскую премию мира.
◾️Банк Англии пугает лопнувшим пузырем в ИИ-секторе.
◾️Политический кризис во Франции: что дальше?

… А еще много интересных горячих тем.

🔗 Подключайтесь и участвуйте в обсуждении!

Также мы ведем трансляцию эфира ВКонтакте.

Контекст: Брокеры готовятся к новому этапу обмена активами между резидентами (мы с вами) и нерезидентами (иностранцы). Прошлый обмен состоялся всего на 10 млрд руб. (из возможных 500 млрд руб.).

Но в этот раз все может быть по-другому:

✔️Лимит: могут убрать оговорку об ограничении суммы обмена (в прошлый раз максимум был 100 тыс. руб.).

✔️Условия: сборщиком заявок может выступать иностранный контрагент. Но, поскольку такого рода сделки необходимо согласовывать через российские ведомства, можно предположить участие Инвестпалаты в обмене от российской стороны. Но подробности нам еще только предстоит узнать.

💡Скорее всего, цену зафиксируют по рыночному курсу, а заявки можно будет самостоятельно подавать через брокера.

✔️Обмен: предполагается, что помимо денег на счетах типа «С» иностранцы могут обменять заблокированные на их счетах российские акции.

❗️Это ключевой момент обмена, которого раньше не было (о нем — далее)

✔️Сроки: отмечают, что процесс может занять больше года из-за согласований зарубежных и отечественных регуляторов (президент, Правкомиссия, Казначейство Бельгии, OFAC США).

Переходим к самому главному:

➡️Вероятность успешного обмена

Наша оценка:
выше, чем прошлые разы. Но есть нюансы.

Первые две попытки обмена по указу №844 увенчались практически ничем: удалось освободить только 10 из 500 млрд руб.

Тогда многие иностранцы не стали участвовать, чтобы избежать разборок со своим регулятором — в России они могли обменять без проблем. А вот вытащить потом эти акции за рубеж без Euroclear не выйдет.

❓Почему в этот раз шансы выше?

У иностранцев на счетах типа «С» в НРД заблокировано бумаг примерно на 5,7–8,9 трлн руб.

Цифры очень примерные, если учитывать в расчете, что на момент блокировки им принадлежало 60-70% от свободного обращения акций на Мосбирже с совокупным free-float (по разным оценкам) в диапазоне ≈30-40%.

Для иностранных регуляторов — это дилемма:

➕
С одной стороны, эти бумаги платят дивиденды, в том числе, из-за которых совокупный объем средств на счетах типа «С» вырос до >1 трлн руб.

➖
С другой — это потенциальная возможность для ЕС и, прежде всего, Euroclear «полюбовно развестись», чтобы в случае чего Россия не могла обратить взыскание на эти средства.

➡️Влияние на российский рынок

📉
Да, доля нерезидентов в free-float достаточно высока. Но в случае благоприятного обмена «все на все» риски тотальных распродаж из-за навеса предложения не такие высокие, как если бы размораживали нерезидентов напрямую.

❗️
Для нерезидента главное — выйти из позиции и сбежать. Но так как обмен может быть в формате «рос. бумаги на ин. бумаги», то российские акции попадают напрямую физикам, минуя стакан. Да, впоследствии российские инвесторы могут начать распродавать активы, чтобы высвободить деньги, но другие игроки могут выкупать просадки.
Скорее всего, из-за «предчувствия» рынка мы сейчас видим сильные просадки. И давление может продолжаться какое-то время.

Выводы: что со всем этим делать?

Сохранять спокойствие и держать в уме, что если распродать все сейчас и выйти в кэш — что вы будете делать с этими деньгами? Учтите, что 100% обмен все еще маловероятен.

При этом отсутствие внятных институционалов сильно снижает эффективность рынка и дарит уникальные возможности покупать качественные активы по очень низким ценам. До обмена и его итогов еще надо дожить, поэтому лучшее, что может сделать каждый из нас — это минимизировать риски своего портфеля.

💰Следите за сделками в Bitkogan App, сохраняйте баланс между разными активами, не нарушайте пропорции и помните, что всегда можно задать вопрос на нашем форуме.

💡Главное заблуждение — что можно контролировать доходности. Ни один инвестор (даже институциональный) не способен на это.

Единственное, что может контролировать инвестор — риски.

Когда соблюдена диверсифицикация и риск-менеджмент, то доходность рынок вам обеспечит.

Вчера мы увидели настоящее шоу. Сначала обновление минимумов по индексу с маржин-коллами, а потом вынос вверх почти на 4%. У нас есть сразу несколько факторов за продолжение роста (при условии, что сегодня удержим 2600 пунктов по IMOEX):
▪️По локальным минимумам прошли огромные объемы на покупку.
▪️Мы увидели маржин-коллы в голубых фишках за последние пару дней («Сургутнефтегаз», Совкомбанк, ВТБ и другие).
▪️Если говорить исключительно про технику, то дневные свечки лонговые.
▪️Сильная перепроданность рынка.

Исторически такие ситуации благоприятны для разворота. Но, давайте откровенно, разворот тренда в текущих условиях крайне маловероятен: отсутствие позитива в геополитике и потенциальная пауза в снижении «ключа» — как итог, Банк России не намерен снижать ставку столь агрессивно, как ожидал этого рынок. Сюда же добавляется рост налоговой нагрузки, общая рецессия и снижение дивидендных выплат большинством компаний.

➡️Массовый инвестор живет с очень краткосрочным видением рынка. В целом, понять можно, условия меняются стремительно. Видит негатив сейчас — продает, и не задумывается о том, какие цены будут в следующем году. Нам кажется, что достаточное количество крепких фундаментальных историй сейчас на привлекательных ценовых уровнях.

Сбер торгуется по P/B 2025 около 0,8х, то есть, дешевле своего капитала. Про ВТБ вообще молчу, одна из лучших дивдоходностей на рынке и аномально дешевая оценка. Постепенно к интересным уровням подходят нефтянка, ритейл. В то же время, есть крепкая «Транснефть», НМТП. В общем, выбор есть.

❗️К выводам. Текущие уровни по IMOEX — привлекательны не только на краткосрочную, но и тем более на долгосрочную перспективу. Если вы готовы запастись терпением и ждать раскрытия фундаментальной стоимости, то это хорошие уровни для входа по многим активам. Рынок сейчас находится вблизи тех значений, когда ключевая ставка была 21%, и консенсус предполагал дальнейшее повышение. Согласитесь, условия сейчас явно отличаются.

Да, нету позитива в переговорном процессе, но геополитика — это такая непредсказуемая штука, которая может кардинально измениться в одночасье, и тогда уже придется покупать намного дороже.

Остались вопросы — обращайтесь.

Доля России в импорте в ЕС нефти и газа значительно упала:
Q1 2021➡️Q2 2025:

➖Нефть: 29%↘️2%
➖Газ (СПГ): 22%↘️19%
➖Газ: 48%↘️12%

Можно долго обсуждать «формальные» успехи сокращения импорта нефти и газа, но если ЕС захочет отказаться, то сможет.

Однако захотеть мешают интересы вполне конкретных людей и политиков. Поэтому сейчас обсуждается лишь составление планов по отказу с 2028 года. Проще говоря, идет торг.

А что, если все-таки откажутся?

Да, в общем, ничего особенного. ЕС найдет другие более дорогие источники (Трамп одобряет), Россия — другие рынки.

Впрочем, уже нашла:
➡️
на Китай и Индию приходится ≈80% нефтяного экспорта России
➡️
на ЕС порядка 6–7%.

Что реально может навредить?

Реальные ограничения против теневого флота. Не просто списки названий, которые не раз сменились, а физическое препятствование траффику российской нефти на мировые рынки под тем или иным предлогом.

➡️Недавнее задержание танкера с российской нефтью во Франции показывает, что европейская мысль работает в этом направлении.

Почему это вряд ли получится?

По разным оценкам, количество танкеров в российском теневом флоте варьируется от 900 до 1600 судов.
В среднем каждый 6-й танкер в мире работает на теневой флот.
Для борьбы с ним ЕС надо либо «палить» по каждому судну, либо смириться.

Что и сделали французские власти, которые отпустили танкер Boracay обратно в свободное плавание.

Справедливости ради, предложение относится к трудоспособной части населения. То есть к пенсионерам, детям, инвалидам вопросов нет.

Цель понятная — частично переложить расходы с бюджетов регионов на тех, кто сознательно не работает.

Но, как мне кажется, такая мера принесёт больше вреда, чем пользы:

1️⃣Это регрессивный налог, который сильнее всего бьет по людям с низким доходом. Неравенство будет расти. А это всегда вредит экономическому развитию.

2️⃣Повышенные налоги на уязвимые группы — прямой путь к их маргинализации.

3️⃣Если предположить, что охватят всех «ленивых», сэкономить удастся 200-250 млрд руб. в год при лучшем сценарии. Но администрирование наверняка обойдется еще дороже.

4️⃣Неясно, из каких средств должен платить человек без дохода.

5️⃣И главный вопрос: как отличить тех, кто «не хочет» работать, от тех, кто временно не может? Что делать тем, кто ухаживает за родными, переобучается, лечится? На каждый случай справку не выпишешь.

Индекс Мосбиржи в моменте терял 4,5%. Что-то очень похожее на маржин-коллы мы увидели в самых ликвидных голубых фишках — Сбер, ВТБ. Паника охватила весь рынок, падали все: и слабые фундаментальные истории, и крепкие компании без долга, с растущими дивидендами.

Причин может быть несколько:

▪️Во-первых, российские власти, по сути, признали, что импульс после встречи на Аляске полностью исчерпан.

▫️Во-вторых, консенсус аналитиков по ставке, судя по всему, сойдется на ее сохранении.

◾️Пожалуй, самая интересная причина может быть в другом. По рынку прошли слухи о том, что некоторые брокеры предлагают своим клиентам обменять замороженные иностранные акции на российские. Здесь речь идет о голубых фишках, которые учтены в иностранном контуре. Это и Сбер, и Газпром, и ЛУКОЙЛ, и другие крупнейшие компании. Проще говоря, во всем этом процессе брокер обменивает бумаги, и клиент получает акции российских эмитентов, которые сразу может продать на Мосбирже.

➡️Разумеется, это создаст дополнительное давление, продажи будут в любом случае. Насколько это правда, мы узнаем позднее.

Где остановка у индекса и откуда черпать позитив?

Техника говорит, что на IMOEX имеются локальные уровни поддержки 2540 и 2500 пунктов. А совсем глубокая поддержка — на 2420, оттуда индекс 20 декабря вырос на 9% после того, как ЦБ оставил ставку неизменной. После такой мощнейшей свечи, которая была вчера, получить мгновенный разворот практически невозможно за исключением аномальных ситуаций.

◽️Пока что позитива на рынке практически нет: в геополитике улучшений нет, ЦБ, вероятнее всего, не будет спешить со снижением ставки. Но бумаги постепенно приходят на интересные уровни. Уж точно интересен банковский сектор: Сбер, ВТБ, Т-Техно. Металлурги продолжают коррекцию и скоро придут к точкам потенциального входа. Про нефтянку также есть, что сказать. В ближайшее время напишем подробнее.

Вывод. Полностью распродаваться в акциях нет смысла. Мы видим смысл «резать» позиции в фундаментально слабых компаниях — Мечел, АФК Система, Сегежа и другие. Перекладываться либо в консервативные инструменты, либо в фундаментальных «крепышей» ─ Сбер, ВТБ, пару историй из нефтянки, Ленэнерго, ИКС-5.

Тем не менее, рынок сильно перепродан. Любая позитивная геополитическая новость моментально переоценит все вверх, эмоции остынут, инвесторы успокоятся.

Если есть вопросы — обращайтесь.

Наш Центробанк больше не спешит снижать ставку. Всему виной новости о росте коммунальных тарифов выше инфляции, о повышении НДС, о введении нового утильсбора и рост бюджетного дефицита. Короче: причин для осторожности, с точки зрения ЦБ, более чем достаточно.

В октябре наш регулятор не исключает паузы в снижении ставки.

◽️Рынки, понятное дело, нервничают. За два месяца индекс цен гособлигаций RGBI потерял больше 3%. Под давлением остаются и замещающие облигации — сказывается укрепление рубля.

Зато в плюсе оказались ОФЗ, привязанные к инфляции. Что касается бумаг с плавающим купоном (флоатеров) — несмотря на то, что без учета купонов индекс снизился, с учетом выплат он прибавил почти 2,5%.

Что делать?

1️⃣Флоатеры можно держать. Ставку повышать ЦБ вряд ли решится, максимум лишь замедлит её снижение. Цены на сами бумаги могут ещё просесть, но доходность у них всё равно привлекательная. Даже если ставка уйдёт к 14%, это по-прежнему отличная долгосрочная история по надёжным выпускам.

Мы держим их в стратегиях, как и говорили в последние месяцы, и продолжаем получать хороший доход. Если у вас такие бумаги есть — не спешите продавать. А если планируете взять — пока еще не поздно.

2️⃣⁠Не продавать в панике облигации с фиксированным купоном. Большая часть негатива уже заложена в цены. Сбрасывать бумаги прямо сейчас смысла мало. Цикл снижения ставок не закончен, он просто может замедлиться.

3️⃣⁠Обратить внимание на замещающие облигации. Ставка на ослабление рубля остаётся в силе. Мы не раз писали о причинах, поэтому идея по-прежнему рабочая.

4️⃣⁠Можно рассмотреть ОФЗ-ИН в качестве диверсификации. Эти бумаги защищены от инфляции, их номинал индексируется, плюс дважды в год приходит купон в 2,5% годовых. В портфелях мы их не держим: на рынке есть варианты поинтереснее.

Вывод. Флоатеры сегодня обеспечивают весьма неплохой и стабильный денежный поток. Облигации с фиксированным купоном, если все прогнозы верны, дают возможность заработать много. Но… есть, разумеется, риск, что все пойдет не так. А вот сочетание этих инструментов, на мой взгляд, сегодня выглядит достаточно и разумно, и вполне консервативно. Если есть вопросы — обращайтесь.

Еще в прошлом году среди управляющих доминировал тезис «China is uninvestable»: Китай непригоден для инвестиций. А оно вон как обернулось: с начала 2025 года гонконгский индекс Hang Seng вырос на 34%, результат за год составил +19%. В этом месяце индекс перешагнул отметку 27 тыс. — это максимум с лета 2021 года.

Китайский рынок перегрет? Скорее, нет, но есть нюанс…

◽️Фундаментально — нет. Текущий средний P/E компаний, входящих в Hang Seng, составляет 13,7х. Это на 10% выше среднего показателя за 5 лет (12,5х). Но какие это были 5 лет: пандемия, кризис недвижимости, атака регуляторов на технологические компании, торговые войны… Так что премия 10% вполне обоснована. Китайские акции даже выглядят дешево при сравнении с США и Индией: P/E индексов S&P 500 и Nifty 50 равен 28,0х и 22,2х соответственно.

◽️По косвенным признакам — да. Бум IPO с ростом новых компаний на 60% за день (Zijin Gold), раздутый сектор биотехов (+126% за год), разгон ИИ-акций (Alibaba с начала года +117% при слабой динамике финрезультатов).

➡️Китайские акции растут преимущественно благодаря притоку иностранного капитала, который привлекает дешевизна этих бумаг, хайп ИИ и надежда на стимулы. Причем на мощные — этого требует ситуация в экономике. И здесь я вижу среднесрочные риски, учитывая, как неохотно Пекин идет на эти стимулы. Разочарование инвесторов может развернуть сантимент, что обернется обширной коррекцией в китайских акциях.

20-23 октября пройдет пленум ЦК КПК — время послушать, какой курс в экономике наметят китайские власти.

Что делаем мы?

Наша стратегия «Китай. Поднебесный дракон» в приложении Bitkogan дает 36% годовых — в гонконгских долларах, курс которых привязан к USD. Свыше 16% средств держим в кэше — высокая доля денежных средств ограничивает результат стратегии (в отличие от акций на растущем рынке кэш не дает прироста), но позволит нам выгодно покупать на просадках.

💭Китайская дискотека не заканчивается, и мы с нее не уходим. Рынок безумно интересный, уже отлично на нем заработали, и это, конечно, не предел.

НДС, скорее всего, поднимут с 20% до 22% с 1 января 2026 года. Ждем решение Госдумы, а затем — на подпись Президенту РФ.

Вырастут ли цены на продукты питания?

Льготная ставка 10% для социально значимых товаров (с полным списком можно ознакомиться здесь) сохранится, а значит, прямого эффекта не будет. Что касается косвенного эффекта от подорожания оборудования, логистики и услуг, он будет небольшим, так что бежать запасаться гречкой нет причин.

Что точно подорожает?

Бытовая техника, электроника, мебель, стройматериалы и другие товары длительного пользования, разве что бизнес решит удержать цены себе в убыток. Поэтому, если планируете обновки, возможно, стоит поторопиться.

Об инфляционном эффекте от повышения НДС писали тут.

А что будет с экономикой?

В рецессию страну это не приведет, но рост может замедлиться. Цены растут ➡️ Потребительский спрос снижается ➡️ Бизнес зарабатывает меньше. А значит, ресурсов для повышения зарплат остается меньше.

📎При этом основной удар придет не столько от повышения НДС, сколько от снижения порога его уплаты с 60 до 10 млн рублей — это серьезно ослабит конкурентоспособность малого бизнеса.

Плюс, с 2026 года отменят льготные страховые взносы: общий тариф составит 30% на зарплаты в пределах базы и 15% — на суммы свыше неё. А если учесть еще и высокие ставки по кредитам…

Вывод печальный: 2026 год для предпринимателей будет непростым:
◾️повышение НДС и снижение порога по его уплате для малого бизнеса;
◾️отмена льготных страховых взносов с 2026-го;
◾️ставки все еще будут высокими.

Компаниям придется сокращать персонал, чтобы снизить издержки, а часть бизнеса и вовсе может закрыться.